The Double-edged Sword Effect of Patient Capital on R&D Performance of Innovative Enterprises：The Perspectives of Window of Opportunity and Dynamic Capability

Xue Ximeng,Li Bin,Wang Zihao

(School of Management Science and Engineering, Shanxi University of Finance and Economics,Taiyuan 030006,China)

Abstract：Innovative enterprises, with their profound high-tech potential and significant competitive advantages, occupy an important position in building an innovative country, nurturing new quality productive forces, and promoting the construction of Chinese-style modernization. However, high-tech potential is often accompanied by high R&D investment and high risks, which means that innovative enterprises face higher operational challenges and market uncertainties, thereby restricting their R&D output. In the face of such a volatile market environment, innovative enterprises urgently need to explore a feasible path to maintain innovation vitality and improve R&D performance. Patient capital, as a form of capital that focuses on long-term value investment and pursues returns across economic cycles, is increasingly highlighting its theoretical research and practical guidance value for the typical high-investment, long-cycle, and highly uncertain R&D activities of innovative enterprises. During the critical period when the innovation-driven development strategy is deeply implemented and China's economy is transitioning from a high-speed growth stage to a high-quality development stage, how to effectively utilize patient capital to activate the R&D vitality of innovative enterprises and cultivate new quality productive forces has become a focus topic of common concern in both the academic and practical circles. Existing practices have shown that opportunity windows and dynamic capabilities are important factors influencing the R&D output of enterprises. However, no research has confirmed what mechanism roles they play between patient capital and the R&D performance of innovative enterprises. Therefore, this study first clarifies the direct mechanism of patient capital on the R&D performance of innovative enterprises through theoretical argumentation and mathematical derivation based on the endogenous growth theory; Second, from the perspective of opportunity windows and dynamic capabilities, it explores and verifies the path mechanisms of "patient capital → opportunity window → R&D performance of innovative enterprises" and "patient capital → dynamic capabilities → R&D performance of innovative enterprises".

Given that the innovation-driven development strategy proposed in 2012 marks the entry of national innovation policies into an unprecedentedly intensive and coherent phase, this study examines innovative listed companies on Shanghai and Shenzhen A-shares from 2012 to 2024 as observation cases. The study first conducts descriptive statistical analysis to reveal data distribution characteristics. Second, employing a fixed-effects model, the study introduces both linear and quadratic terms of patient capital into the regression to investigate its impact on R&D performance and the changing trend of marginal returns. Instrumental variable estimation is used for endogeneity and robustness analyses. Finally,drawing on the mechanism paths of windows of opportunity and dynamic capabilities, the study empirically tests the mediating effects of policy windows, market windows, and dynamic capabilities between patient capital and R&D performance.

This study yields the following findings: (1) Patient capital enhances R&D performance of innovative enterprises, with this enhancement exhibiting a marginally diminishing trend, i.e. a conclusion that remains robust after endogeneity and robustness analyses. (2) Patient capital exerts dual, opposing effects on R&D performance, functioning as a "double-edged sword." Specifically, patient capital enhances R&D performance by expanding windows of opportunity (both policy-induced and market-based), while simultaneously undermining R&D performance by eroding dynamic capabilities. (3) The effect of patient capital on R&D performance is contingent upon organizational life cycle and institutional environment: significant for enterprises in growth and decline stages, non-state-owned enterprises, and highly competitive markets; yet insignificant for mature-stage enterprises, state-owned enterprises, and markets with low competitive intensity.

This study contributes to the literature by deepening theoretical understanding of the economic consequences and mechanisms of patient capital, as well as illuminating the contradictory logic of its potential "enabling" versus "eroding" effects. It provides theoretical grounding for comprehensively understanding the complex relationship between patient capital and R&D performance. At the practical level, the research conclusions provide theoretical guidance and empirical references for innovative enterprises to rationally expand patient capital, enhance R&D performance, and thereby promote high-quality economic development in China.

Key Words：Patient Capital;R&D Performance of Innovative Enterprises;Policy Opportunity Window; Market Opportunity Window;Dynamic Capability

收稿日期：2025-07-04

修回日期：2026-02-25

基金项目：国家社会科学基金一般项目(24BGL053)

作者简介：薛希萌(1996—),女,山西运城人,山西财经大学管理科学与工程学院博士研究生,研究方向为技术创新管理;李斌(1981—),女,山西祁县人,博士,山西财经大学管理科学与工程学院教授,研究方向为城市经济管理;王子豪(1998—),男,山西长治人,山西财经大学管理科学与工程学院博士研究生,研究方向为企业创新。

通讯作者：李斌。

DOI：10.6049/kjjbydc.D12025070100

开放科学(资源服务)标识码(OSID)：

中图分类号：F272

文献标识码：A

文章编号：1001-7348(2026)12-0024-11

0 引言

创新型企业凭借深厚的高科技潜力与显著竞争优势,在构建创新型国家、孕育新质生产力、助推中国式现代化建设进程中发挥重要作用[1-2]。然而,高技术潜质往往与高研发投入和高风险相伴,致使创新型企业面临较高的经营挑战与市场不确定性[3],企业研发成果受到制约。面对动荡的市场环境,创新型企业亟需探索出一条保持创新活力、提升研发绩效的可行路径。

从企业研发绩效研究看,政府部门出台的科技金融政策能够改善当地企业创新基础设施与创新环境,实现良好的研发激励效果[4]。而外部投资者作为资本市场的主要参与主体,其对提升企业研发效率的作用不容小觑[5]。耐心资本作为一种长期性且风险承受能力较强的外部资本投入方式,是指以长期价值创造为目标,同时兼顾经济效益与社会效益,进而助攻新质生产力培育的金融资本形态[6]。耐心资本较强的专业特性能够在短期内帮助具备研发潜质的创新型企业增强风险承受能力,克服投资周期限制[7],在波动的市场环境中持有稳固的投资项目。耐心资本不仅能够为企业注入充裕的研发资金,还能与创新生态系统形成积极互动与协同效应,有力推动研发资源汇聚与优化配置[8],从而蓄力创新型企业攻克科技研发中的创新难题,提高研发过程耐心程度,加速研发成果落地。2024年12月召开的中央经济工作会议提出,“壮大耐心资本”,“梯度培育创新型企业”。可见,培育耐心资本不仅是创新型企业可持续发展的重要引擎,更是契合经济高质量发展的重要举措。纵观现有研究,耐心资本发展尚处于起步阶段,已有文献主要探讨其在企业创新[8-9]、韧性[10-11]、绿色创新[5、12]、可持续发展[13]、新质生产力[14]等方面的作用,鲜有研究关注耐心资本对企业研发绩效的影响,尤其缺少对创新型企业的研究。基于此,本文主要探讨耐心资本能否提升创新型企业研发绩效。

从战略层面看,创新型企业将耐心资本转化为研发成果本质上是一个对外部机遇与内部能力进行动态匹配的过程。一方面,机会窗口反映企业在特定时期内的战略契机(王昶等,2024)。相较于其他类型企业,创新型企业面临的行业波动性较大(李武威等,2024),企业会将目光聚焦到外部机会窗口,以把握政策制度、市场需求变化带来的研发突破。另一方面,动态能力反映企业在复杂多变的动态环境中整合、利用资本的能力,是影响企业研发产出的重要因素(王象路等,2024)。二者共同构成企业将长期资本导向研发活动的关键路径。机会窗口与动态能力在耐心资本与创新型企业研发绩效间发挥何种中介效应?这一问题有待进一步探索。

鉴于此,本文以创新型上市企业为研究对象,从机会窗口与动态能力视角入手,阐释耐心资本对创新型企业研发绩效的影响机理。本文边际贡献主要体现在以下几个方面:第一,基于内生增长理论,通过理论分析与数理推导相结合的方式明晰耐心资本对创新型企业研发绩效的影响机理,既可拓展耐心资本经济效应研究,也有助于丰富创新型企业研发绩效影响因素。第二,探索并验证“耐心资本→机会窗口→创新型企业研发绩效”与“耐心资本→动态能力→创新型企业研发绩效”路径机制,可为创新型企业壮大耐心资本、促进研发绩效提升提供理论与实践参考。

1 理论分析与研究假设

1.1 耐心资本与创新型企业研发绩效

内生增长理论认为,技术进步与研发创新是经济持续增长的内在动力。对于创新型企业而言,拥有持续创新的能力及稳固持久的竞争优势是其立足市场、引领发展的关键[15]。耐心资本较长的投资期限为创新型企业研发项目提供了持久的资金支持,与创新型企业高资源投入特征高度契合。同时,创新型企业发展往往伴随着高风险、高市场不确定性,而耐心资本对高风险、长周期投资领域的偏向性,促使创新型企业对研发初期可能遭遇的收益波动乃至短期亏损持有高度容忍性,并增进其应对研发风险的信心。此外,部分创新型企业技术创新面临技术失衡与路径依赖等问题[2],亟需企业变革固有治理结构,以实现研发突破。耐心资本在给予企业资金支撑的同时,通过资源集聚效应,采取战略顾问、市场拓展、人才引进、技术共享等方式帮助创新型企业优化战略结构,确保企业发展方向与长期投资目标一致。沿袭这一逻辑,耐心资本以独特投资理念与全方位支撑体系为创新型企业提供稳定且长期的研发资本投入,进而提升创新型企业研发绩效。

为更精准地识别耐心资本对创新型企业研发绩效的影响效应,本文以柯布—道格拉斯生产函数为参考,构建耐心资本与创新型企业研发绩效模型。考虑到耐心资本可能对创新型企业研发绩效具有额外正向影响,故引入一个额外参数来表示该效应,公式如下:

Y=AKα+γLβ

(1)

其中,Y表示创新型企业研发绩效,K表示耐心资本投入量,L表示研发劳动投入量,A表示技术水平,α+γ表示耐心资本对创新型企业研发绩效的弹性,β表示研发劳动投入对创新型企业研发绩效的弹性。

对式(1)求导,得到:

(2)

若大于0,表明耐心资本与创新型企业研发绩效正相关。继续对求导,得到:

(3)

耐心资本对创新型企业研发绩效的边际报酬取决于参数α+γ,由0<α+γ<1可知,α+γ-1<0,则表明耐心资本对创新型企业研发绩效的提升效应呈边际报酬递减趋势。

基于上述分析,本文提出如下假设:

H1:耐心资本能提升创新型企业研发绩效,且该提升效应呈边际报酬递减趋势。

1.2 机会窗口视角下耐心资本对创新型企业研发绩效的作用机制

在经济周期波动过程中,政策制度调整与市场需求波动为企业创新提供了有利机会(马亮等,2023)。一方面,公共政策干预或制度条件变化能够帮助企业打破固有技术依赖性,为企业技术研发带来赶超机会[16];另一方面,企业可通过多层次需求等市场机会因素,利用知识创造优势,降低技术壁垒以获取更多研发成果[17]。创新型企业作为创新要素汇聚的核心平台,其研发绩效提升离不开政策红利与市场潜力的双重赋能。耐心资本的长期投资视野与较强的风险承受能力能够助攻创新型企业捕捉更多市场机遇、深挖创新潜力,进而提升研发绩效。因此,本文基于机会窗口理论,用政策与市场作为制度环境与需求环境中最为核心的机会窗口,分别考察政策机会窗口、市场机会窗口在耐心资本与创新型企业研发绩效间的中介效应。

1.2.1 政策机会窗口的中介效应

政策机会窗口是指政府扶持、政策制度变化等给企业带来的发展机遇[18]。从信号传递视角看,耐心资本所体现的长周期战略投资视野向政府传递出创新型企业发展战略与现代化产业体系建设高度契合的积极信号[14],不仅能增强政府对创新型企业发展前景的信心,也有助于创新型企业获取政策倾斜与制度支持,从而拓宽政策机会窗口。从资源协同效应看,耐心资本提供的长期稳定资金与政府优化资源配置、纠正市场失灵、鼓励企业创新的目标形成互补效应(崔兆财等,2023),政府更倾向于将有限的财政资源分配给拥有耐心资本的创新型企业,以确保政策扶持的持续性与可靠性,避免创新型企业因短期资金链断裂而导致政策扶持项目中断。因此,拥有耐心资本的创新型企业更易受到政府关注,从而增加政策机会窗口。

政策机会窗口增加为创新型企业研发活动提供了支撑。一方面,政府以财政补助的方式无偿给予创新型企业创新补贴,增加创新型企业可支配资源[19],不仅能补充创新型企业因高投入而产生的资金缺口,还能确保研发活动所需资金的充裕性,进而提升其研发绩效。另一方面,创新型企业的高技术资质意味着其对高精尖人才的迫切需求,政府补助这一外源性资金能为创新型企业引进更多外来研发人才提供保障[20],增强创新型企业持续高质量创新的信心,从而助推其研发绩效提升。据此,本文提出如下假设:

H2:耐心资本通过捕捉政策机会窗口提升创新型企业研发绩效。

1.2.2 市场机会窗口的中介效应

市场机会窗口是指市场需求变化、客户偏好选择等所孕育的企业发展潜力(王昶等,2024)。基于社会责任视角,耐心资本在寻求经济回报的同时,会重点关注被投资企业在环境、社会、公司治理等方面的综合效益[21],强调企业以践行社会责任的方式实现可持续发展。这一举措与绿色消费理念相融,不仅能促进绿色经济发展,还通过改善社会环境筑牢市场需求根基,为构建稳健多元的市场结构添砖加瓦,从而拓宽企业市场机会窗口。基于环境稳定性视角,耐心资本长期投资承诺向市场传递出稳定性信号,会弱化因资本短期逐利而引发的市场波动风险,在一定程度上降低市场不确定性。稳定的资本环境能吸引更多创新型企业涌入市场,加剧市场竞争,推动产品与服务优化升级[22],从而激发更大规模与更多层次的市场需求,进而为创新型企业打开更宽广的市场机会窗口。

市场机会窗口增加能为创新型企业研发活动提供方向指导。一方面,市场机会窗口有利于创新型企业及时捕捉市场需求变化,信息捕获的精准性与时效性能打破创新型企业研发创新与成果应用信息的非对称壁垒(王昶等,2024),使创新型企业精准识别技术发展方向与产品定位,将研发资源集中到更具商业潜力的领域,有效降低创新型企业因市场不确定而造成的创新风险与试错成本,加快创新步伐,进而助推创新型企业研发绩效提升。另一方面,宽阔的市场机会窗口意味着稳定且需求持续增长的市场前景,表明研发成果拥有可视化的商业渠道与利润空间,可增强创新型企业开展高风险研发活动的信心,进而提升其研发产出效能。据此,本文提出如下假设:

H3:耐心资本通过增加市场机会窗口提升创新型企业研发绩效。

1.3 动态能力视角下耐心资本对创新型企业研发绩效的作用机制

动态能力反映企业重塑、整合内外部资源以应对环境变化的能力[23]。基于代理理论,耐心资本的持久性虽然可以稳定企业资金来源,但长期稳定的资本支持可能会削弱管理者面临的融资约束与短期绩效压力,导致其产生懈怠心理,降低企业战略响应速度,与创新型企业追求市场洞察敏锐性与结构灵活性相悖[15]。基于资源诅咒假说,充裕的资金支持有可能导致创新型企业陷入资源冗余的认知陷阱,致使企业战略决策在技术范式快速迭代时形成路径依赖与认知刚性,难以对创新环境变化作出即时响应,在一定程度上降低创新型企业动态能力。此外,耐心资本倾向于选择具有长期增长潜力及稳定现金流的创新型企业进行价值投资[9],导致创新型企业面对行业变革与新兴市场竞争时创新动能不足,从而阻碍动态能力发展。

动态能力衰退会对创新型企业研发活动产生阻滞效应。一方面,创新型企业需要大量资金、人员投入以支撑研发活动的顺利进行,动态能力强的创新型企业具备灵活调整内部资源以及吸收外部资源的能力(李武威等,2024);对于动态能力弱的创新型企业,其资源配置的灵活性和效率会受到制约,容易导致研发项目延误、成本超支或资源错配,进而抑制创新型企业研发绩效提升。另一方面,经营环境的复杂性要求创新型企业具备快速市场响应能力[3],动态能力减弱意味着其辨识市场机遇、预测技术趋势的敏捷度降低,导致创新方向与市场需求脱节,研发成果难以转化为市场竞争优势,从而抑制研发绩效提升。据此,本文提出如下假设:

H4:耐心资本通过降低动态能力抑制创新型企业研发绩效提升。

综上,本文构建理论框架,如图1所示。

2 研究设计

2.1 样本选取与数据来源

学界对创新型企业尚未形成统一界定,本文创新型企业样本为创业板中成长型创新创业企业,这类企业具有典型的科技成长特征,具体表现为高研发强度、强创新产出以及新兴产业聚集属性,与创新型企业的核心特质相契合[24]。因此,本文认为创业板上市企业在一定程度上能够表征创新型企业。但创业板上市企业并非都是创新型企业,考虑到创新型企业与高科技企业高度相似,参照许志勇等[25]的研究,根据2016年发布的《高新技术企业认定管理办法》,以近一年销售收入小于或等于5 000万元的企业研发费用占同期销售总收入比例不低于5%、近一年销售收入高于5 000万元且不高于2亿元的企业研发费用占同期销售总收入比例不低于4%、近一年销售收入高于2亿元的企业研发费用占同期销售总收入比例不低于3%的标准,对创业板上市企业进行筛选,将符合上述标准的创业板上市企业认定为创新型企业。

本文以2012—2024年中国沪深A股创新型上市企业为研究样本,剔除ST、*ST等财务状况异常的样本、金融行业样本及数据缺失的样本,最终得到792家创新型上市企业共计5 013个样本观测值。本文所用专利数据源自中国研究数据服务平台(CNRDS),企业年报数据源自巨潮资讯网,其余数据均源自国泰安数据库。

2.2 变量测度

2.2.1 被解释变量:创新型企业研发绩效(PATENT)

参照曾卓骐和王跃[4]的研究,本文以发明专利申请量+1取自然对数衡量创新型企业研发绩效,并以专利申请总量(发明专利、实用新型专利和外观设计专利之和)+1取自然对数进行稳健性检验。

2.2.2 核心解释变量:耐心资本(PC)

作为一种独特的资本形态,耐心资本打破了短期市场波动局限,不盲目追逐即时利润最大化,致力于长期价值创造与稳定投资回报[6]。这一资本形式以其鲜明的长期导向性、卓越的风险承受性及深刻的战略关系性,展现出与众不同的投资策略。从长期导向性看,耐心资本投资周期较长,能够通过跨经济周期波动为经济主体提供持续且稳健的资本支持,助力其实现长期可持续发展[26]。从风险承受性来看,耐心资本具有较强韧性,能够接受短期市场波动风险,以长远投资视野维护资金稳定性,风险容忍度较高[6],与创新型企业研发活动持续且资金投入量大的需求相契合[27]。从战略关系性看,耐心资本通过与被投资企业建立长期合作关系,以优化资本增长潜力、强化管理层正向激励、制约管理者短视主义等方式积极参与公司治理[14],寻求与创新型企业共存同生的战略路径。同时,耐心资本在投资与被投资双方间建立高度互信关系,促使投资方以关系型债权方式参与被投资企业发展[28],进一步释放了耐心资本的长期价值。基于此,本文从长期导向性、风险承受性、战略关系性3个层面解构耐心资本。在此基础上,借鉴邱蓉等[28]的研究,确立各一级指标下的二级指标,并参考姜中裕和吴福象[8]、黎文靖和路晓燕[29]、杨伟和汪文杰[30]的研究,确定各二级指标测量方式,以构建耐心资本指标测度体系,运用熵权法计算各指标权重,再计算耐心资本综合值,具体指标体系见表1。

投资者持股比例/其过去3年持股比例的标准差计算公式为:

(4)

2.2.3 中介变量

(1)政策机会窗口(SUB)。借鉴马亮等(2023)的研究,本文以财务报表附注中“政府补助”科目金额的自然对数衡量政策机会窗口。

(2)市场机会窗口(MD)。参考陈钰芬等[31]的做法,本文以企业当年主营业务收入的自然对数衡量市场机会窗口。

(3)动态能力(DC)。参考马亮等(2023)的做法,本文用企业吸收能力、适应能力、创新能力三者的综合值衡量企业动态能力。其中,吸收能力用企业研发支出占营业收入的比重表征;适应能力用企业观测年度内资本支出、广告支出、研发支出变异系数的负值表征;创新能力用研发投入占营业收入比重与研发人员占比综合值计算,为消除量纲差异,对两个指标分别按照最小值—最大值法作标准化处理。

2.2.4 控制变量

参考邱蓉等[28]、许志勇等[25]的研究,选取企业年龄(AGE)、资产报酬率(ROA)、股权制衡度(BL)、董事会规模(BODSIZE)、董事会独立性(BODIND)、两职合一(DU)作为控制变量,具体变量测度及描述性统计分析结果见表2。此外,各变量膨胀方差因子(VIF)的均值为1.1,远低于10,说明多重共线性问题不严重。

2.3 模型构建

为验证耐心资本对创新型企业研发绩效的促进效应及其是否符合边际报酬递减趋势,本文构建如下基准回归模型:

PATENTit=α0+α1PCit+γ∑Controlsit+Pro+εit

(5)

PATENTit=α0+α1PCit×PCit+α2PCit+

γ∑Controlsit+Pro+εit

(6)

其中,PATENTit表示创新型企业i在t年的研发绩效,PCit表示企业i在t年获取的耐心资本,Controls为控制变量集合,Pro为地区固定效应,ε为随机误差项。式(5)中,若α1>0,则表明耐心资本对创新型企业研发绩效具有促进效应;式(6)中,若α1<0,则表明耐心资本对创新型企业研发绩效的正向影响呈边际报酬递减规律。

在基准回归模型的基础上,本文构建中介效应模型,检验耐心资本对创新型企业研发绩效的传导机制,具体模型设定如下:

Mit=β0+β1PCit+γ∑Controlsit+Pro+εit

(7)

PATENTit=β0+β1PCit+β2Mit+γ∑Controlsit+Pro+εit

(8)

其中,式(7)为核心解释变量耐心资本对中介变量的回归模型,式(8)为中介变量对被解释变量创新型企业研发绩效的回归模型。M表示中介变量,包括政策机会窗口、市场机会窗口、动态能力,其余变量定义与基准模型一致。

3 实证结果与分析

3.1 基准回归分析

本文变量基准回归结果见表3。列(1)为不加入任何控制变量的回归结果,耐心资本对创新型企业研发绩效具有显著促进作用(β=0.418,p<0.1)。列(2)结果表明,在加入控制变量后,耐心资本对创新型企业研发绩效依然存在显著正向影响(β=0.662,p<0.01)。列(3)结果显示,在加入控制变量、地区固定效应后,耐心资本与创新型企业研发绩效显著正相关(β=0.695,p<0.01),表明耐心资本能够为创新型企业研发活动提供充裕的资金支持,确保其研发投入的持续性与稳定性,进而提升创新型企业研发绩效。就经济显著性而言,在其他条件不变的情况下,耐心资本每增加一个标准差,创新型企业研发绩效的均值将提高2.924%(0.695×0.07/1.664)。列(4)在引入耐心资本平方项后,其系数显著为负(β=-3.045,p<0.05),表明耐心资本对创新型企业研发绩效的提升效应呈边际报酬递减趋势。可能原因在于,随着耐心资本的不断累积,外部环境变迁、风险成本攀升以及其他因素制约会导致创新型企业研发速度放缓,进而削弱其对研发绩效的提升效应。由此,假设H1得到验证。

3.2 内生性与稳健性检验

3.2.1 内生性检验

为避免耐心资本与创新型企业研发绩效间可能存在双向因果效应,本研究参照代飞和赵鑫[9]的研究,选取创新型企业隶属行业中其他企业耐心资本的平均指数为工具变量(IV)进行内生性检验。首先,耐心资本发展存在同群效应,公司所属行业耐心资本的平均水平会影响本企业耐心资本涉入程度,满足相关性要求。其次,行业内其余企业耐心资本的平均值并非影响本企业研发绩效的直接因素,满足排他性要求。本文变量内生性检验结果见表4。模型(1)结果显示,第一阶段工具变量与耐心资本存在显著正相关关系(β=0.99,p<0.01),满足相关性要求;F检验值大于16.38的临界点,LM检验P值为0,排除弱工具变量与工具变量识别不足的假设,表明本文工具变量选取有效。模型(2)结果显示,在进行内生性控制后,耐心资本与创新型企业研发绩效依然存在显著正相关关系(β=2.767,p<0.01)。为验证耐心资本对创新型企业研发绩效的边际递减效应,本文纳入工具变量平方项,运用2SLS模型进行回归,模型(3)(4)为第一阶段检验结果,工具变量系数大多显著,且F值大于临界点,说明工具变量选取有效。模型(5)结果表明,耐心资本平方项系数显著为负(β=-0.411,p<0.05),表明该正向效应呈边际递减趋势,因此基准回归结果稳健。

3.2.2 稳健性检验

为验证基准回归结果的可靠性,本文进行如下稳健性检验,结果见表5。①替换解释变量。借鉴代飞和赵鑫[9]的研究,用关系型债权与稳定型股权之和表征耐心资本。其中,关系型债权用企业长期负债在负债总额中所占比重测度,稳定型股权用长期机构投资者持股比例衡量。②GMM检验。运用系统GMM动态回归检验,结果显示,AR(1)统计值小于0.1;AR(2)统计值大于0.1;Hansen统计值大于0.1,满足GMM估计条件,工具变量选取有效。③对被解释变量作滞后处理,将创新型企业研发绩效滞后3期进行回归。④替换被解释变量。以创新型企业当年(发明专利、实用新型专利、外观设计专利申请总量)+1取自然对数重新测度创新型企业研发绩效。以上4种方法回归结果均表明,耐心资本与创新型企业研发绩效显著正相关,且该赋能效应呈边际递减趋势。

3.3 机制分析

进一步,验证政策机会窗口、市场机会窗口、动态能力在耐心资本与创新型企业研发绩效间的中介效应,结果见表6。

表6列(1)表明,耐心资本能够提高创新型企业研发绩效(β=0.695,p<0.01)。列(2)(3)为政策机会窗口的机制检验结果,耐心资本对政策机会窗口具有显著促进作用(β=1.566,p<0.01),且政策机会窗口对创新型企业研发绩效具有显著正向促进作用(β=0.171,p<0.01)。这表明,耐心资本的不断累积为创新型企业长期可持续发展营造了良好环境,并契合建设现代化产业体系的要求,有利于吸引相关政策倾斜。政策红利通过资金集聚、人才补贴等多元化方式,进一步拓宽了创新型企业研发活动空间,为增强企业研发绩效注入强劲动力,假设H2得到验证。

表6列(4)(5)为市场机会窗口的机制检验结果,耐心资本在1%显著性水平上增加了市场机会窗口(β=1.376,p<0.01),且市场机会窗口对创新型企业研发绩效具有显著促进效应(β=0.430,p<0.01)。耐心资本的逐步累积不仅能够帮助创新型企业有效应对市场环境的不确定性,稳定市场结构,还能彰显创新型企业的社会责任意识,向各界传递出积极正面的企业形象,为创新型企业捕捉市场机会窗口提供了有利条件。市场机会窗口增加有利于企业敏锐捕捉到消费者需求变化,及时生产出满足消费者偏好的创新型产品,进而提高创新型企业研发绩效,假设H3得到验证。值得注意的是,列(5)中耐心资本的影响系数不显著,这揭示了一个遮掩效应,即耐心资本通过抢占市场机会窗口带来的正向促进作用掩盖了其自身可能因研发方向偏离或管理复杂化所带来的负面效应,进一步表明耐心资本对创新型企业研发绩效的积极贡献高度依赖于其能否成功转化为市场机会。

表6列(6)(7)为动态能力的机制检验结果,耐心资本显著削弱了创新型企业动态能力(β=-0.797,p<0.01),且动态能力越弱,越不利于创新型企业研发绩效提升(β=0.289,p<0.01)。耐心资本秉持的长远投资视野可能会导致投资方着眼于长期利益而对短期市场变动与新兴技术的洞察力下降,与创新型企业需维持敏锐市场感知力的需求存在冲突,不利于企业动态能力的培养。而动态能力较弱会导致创新型企业资源配置灵活性、环境适应性、创新动能受到约束,限制其创新积极性,进而导致创新型企业研发绩效下降,假设H4得到验证。

此外,本研究进一步运用Sobel检验与Bootstrap方法重复抽样1 000次对中介效应进行检验。Sobel结果表明,政策机会窗口、市场机会窗口、动态能力3条中介路径均满足显著性检验要求。Bootstrap检验结果显示,3条中介路径的95%置信区间均不包含0,进一步验证了中介效应检验结果的稳健性。

3.4 异质性分析

前文论证了耐心资本对创新型企业研发绩效的“双刃剑”效应,其通过政策机会窗口、市场机会窗口“赋能”创新型企业研发绩效提升,并通过削弱动态能力对创新型企业研发绩效发挥“负能”效应。考虑到企业发展阶段、产权性质及面临市场竞争的差异性,本文进一步探讨在不同生命周期阶段、不同产权属性及市场竞争异质性背景下,耐心资本对创新型企业研发绩效的作用效果。

3.4.1 生命周期

生命周期理论揭示了企业从出生到成长再到衰退直至退出市场的自然演变过程。在这一框架下,在不同生命周期阶段,企业展现出各异的发展层次、研发实力及资源条件[32],故耐心资本对创新型企业不同生命周期阶段的研发绩效可能存在异质性。鉴于此,本文参考卢正文和许康[33]的做法,根据企业经营、投资、筹资的现金流净额,将创新型企业划分为成长期、成熟期、衰退期,进一步考察耐心资本对不同发展阶段创新型企业研发绩效的异质性影响,结果见表7。耐心资本对成长期、衰退期创新型企业研发绩效存在显著促进效应(β=0.671,p<0.05;β=1.365,p<0.05),且对衰退期创新型企业的促进作用更强;而对成熟期创新型企业研发绩效无显著影响(β=0.075,p>0.1)。究其原因,成长期创新型企业市场快速扩张,但资金积累不足导致其经营风险加剧,耐心资本凭借较强的风险承担能力为其提供长期资金支撑,契合创新型企业高资源投入的特性,确保其研发活动的持续性,有助于其研发绩效最大化。衰退期创新型企业虽面临经营状况不佳、市场份额下降等多重困境,但耐心资本提供长期且稳定的资金支持,能够解决企业因财务危机而导致研发活动中断的问题,为挖掘尚存的技术潜力或推进战略变革提供试错空间,进而促进其研发绩效提升。值得注意的是,尽管成长期创新型企业同样能够借助耐心资本提升研发绩效,但与衰退期企业相比,其增强效果略显逊色。这主要是因为衰退期创新型企业正处于生死存亡的关键时刻,迫切需要通过创新来扭转局势,而耐心资本介入恰好为其突破创新枷锁提供了资源。成熟期企业组织结构日趋完善,市场需求稳定,经营风险降低,具有稳定的可持续发展能力,会削弱其利用高风险耐心资本进行颠覆性研发的意愿和能力,进而抑制企业研发绩效提升。

3.4.2 产权属性

不同产权属性企业具有差异化的组织环境与发展目标。为进一步考察耐心资本对不同产权属性创新型企业研发绩效的影响,本文将样本划分为国有创新型企业与非国有创新型企业进行分组检验,结果见表7。耐心资本对国有创新型企业研发绩效不存在显著影响(β=0.274,p>0.1),而对非国有创新型企业具有显著促进效应(β=0.811,p<0.01)。究其原因,国有创新型企业因政策倾斜优势,对耐心资本等外源性融资的关注力度相对不足,加之对政府补助的依赖程度较高,可能会影响其对创新机遇的把握,进而对研发绩效提升产生一定制约。相比之下,非国有创新型企业面临更为激烈的竞争压力,引进外部资金是提升企业创新效能的重要途径,耐心资本以长期投资视野与强大的风险承担能力为其研发活动注入资金,进而促进其研发绩效提升。

3.4.3 市场竞争

市场竞争激烈程度也是影响耐心资本对创新型企业研发绩效作用效果的重要因素。鉴于此,本文依据从国泰安数据库获取的赫芬达尔指数,以其中位数为基准,将样本划分为高市场竞争组与低市场竞争组进行检验。赫芬达尔指数越高,表明市场越集中,竞争程度越小。因此,本文将高于中位数组界定为低市场竞争组,将低于中位数组界定为高市场竞争组。结果见表7,在高市场竞争组,耐心资本对创新型企业研发绩效存在显著促进效应(β=0.985,p<0.01);在低市场竞争组,耐心资本对创新型企业研发绩效不存在显著影响(β=0.405,p>0.1)。可能原因在于:在市场竞争程度高的行业,产品同质化现象愈发严重,创新型企业要在激烈的市场竞争中脱颖而出,需以最快的时间研发出更多创新产品,而这需要耗费大量人力、物力,无形中会增加企业经营成本。耐心资本为创新型企业提供资金,可引进创新性人才与前沿技术,为研发活动注入强劲动力,进而促进研发绩效提升。在市场竞争程度较低的行业,政府干预程度相对较高,可能导致创新型企业对耐心资本的配置受到一定影响,从而对其研发绩效的提升产生约束作用。

4 结论与讨论

4.1 研究结论

创新型企业作为引领新一轮科技革命的先锋力量,其研发绩效提升是培育新质生产力、建设现代化产业体系的核心要素。同时,耐心资本壮大也为创新型企业研发创新提供了重要支撑。本文以创新型上市企业为研究样本,探析耐心资本对其研发绩效的影响机理,并基于机会窗口与动态能力双重视角,从政策机会窗口、市场机会窗口、动态能力3个维度考察耐心资本对创新型企业研发绩效的作用,得出如下结论:第一,耐心资本能够正向促进创新型企业研发绩效提升,且该提升效应呈边际递减趋势。第二,耐心资本对创新型企业研发绩效的作用存在“双刃剑”效应。即耐心资本会通过增加机会窗口(政策机会窗口、市场机会窗口)赋能创新型企业研发绩效提升,也会通过削弱动态能力“负能”创新型企业,进而抑制其研发绩效提升。第三,耐心资本对成长期、衰退期、非国有、高市场竞争的创新型企业研发绩效具有显著促进作用;相较而言,对成熟期、国有、低市场竞争的创新型企业研发绩效影响不显著。

4.2 理论贡献

(1)将耐心资本研究范畴拓展至创新型企业研发领域,丰富了相关研究。以往关于耐心资本的研究多关注其对企业创新效果的普遍影响[5,7,9,34],较少关注耐心资本在创新型企业这一培育新质生产力关键载体中的重要作用。本文聚焦耐心资本对创新型企业研发绩效的影响机理,既拓宽了耐心资本的研究边界,揭示其在创新情境中的独特价值,又响应了我国当前对于发展新质生产力的战略导向。

(2)突破对耐心资本的线性认知,厘清其内在作用机制。已有研究多将耐心资本视为积极驱动因素,强调其在缓解融资约束[10]、强化人才供给[7]、风险共担[34-35]等方面的价值,忽视了其潜在负面影响。本文从机会窗口与动态能力视角着手,剖析耐心资本对创新型企业研发绩效的“双刃剑”作用机制,发现耐心资本通过拓宽机会窗口提升创新型企业研发绩效,通过削弱动态能力阻滞创新型企业研发绩效提升。这一发现揭示耐心资本“赋能”与“负能”的作用逻辑,为深入理解耐心资本与创新型企业研发绩效的复杂关系提供了参考。

4.3 管理启示

为有效增强耐心资本的力量,激发创新型企业研发潜质,助推创新型企业研发绩效最大化,本文提出如下建议:

(1)增加耐心资本积累,发挥其赋能效应,激发创新型企业研发潜力。首先,投资者应充分认识到耐心资本对创新型企业研发创新的重要作用,将资金投入与企业关键技术节点精准对接,组建专业团队提供持续研发资源与战略辅导。其次,政策制定者应强化政策导向,为耐心资本创造更多机遇。通过设立专项基金、提供税收优惠、简化审批流程等措施,降低耐心资本投资门槛和风险,鼓励其更多地流向创新型企业。同时,还应加强知识产权保护,为创新型企业提供法律保障,激发其研发创新的积极性。最后,创新型企业应主动构建与耐心资本相匹配的透明化研发管理体系,制定详细的研发路线图并定期披露项目进展,设立专门岗位对接投资方以高效沟通研发需求与资源缺口。同时,充分把握耐心资本介入带来的政策与市场机会窗口,通过深入了解政策导向和市场趋势,主动利用政策工具与市场机遇降低研发成本与风险,提高研发效率和市场竞争力。

(2)警惕耐心资本潜在的“负能”效应,优化创新型企业研发模式。针对耐心资本削弱创新型企业动态能力的情况,一方面,耐心资本投资方应转变投资策略,从单一的资金支持转向更加注重对企业动态能力的培养。通过构建动态能力评估体系,定期审视被投资企业的战略敏捷性与市场响应能力,提升企业敏锐的动态能力。另一方面,创新型企业应主动与耐心资本投资方建立长期合作关系,共同构建动态能力提升框架。创新型企业可邀请投资方参与企业战略规划、技术研发和市场拓展等关键环节,借助其丰富的经验和资源不断提升自身动态能力、研发活动质量和效率。通过优化研发流程、加强团队协作等方式快速推出符合市场需求的新产品和新技术,进而提高研发绩效。

(3)合理调控耐心资本介入程度,提升创新型企业研发成效。对于成长期、衰退期、非国有及高市场竞争创新型企业而言,应充分利用耐心资本的优势,推动研发创新和技术升级。一方面,创新型企业应加强与耐心资本投资方的沟通与合作,明确双方的合作目标和利益诉求,共同制定研发计划。另一方面,优化内部管理,推行研发项目责任制,提升研发效率和质量,确保研发成果能够快速转化为市场竞争力。同时,设立专项人才基金,注重核心技术人才激励与尖端人才引进,提高研发团队创新能力和综合素质。对于成熟期、国有及低市场竞争创新型企业而言,虽然耐心资本对其研发绩效的影响作用不显著,但仍应积极探索与耐心资本投资方的合作机会,寻求转型升级路径。一方面,可成立创新实验室,利用投资方的跨网络资源实现研发能力外部嫁接,引导外部耐心资本介入前沿技术领域,激活企业研发潜能;另一方面,基于耐心资本的行业资源进行深入的市场调研和用户需求分析,挖掘新市场机会和增长点,推动技术、产品迭代升级。

4.4 不足与展望

本文不足之处在于:一方面,本文以创新型上市企业为研究样本,未来可对更广泛样本展开针对性研究,以提高研究结论的普适性。另一方面,本文关注耐心资本影响创新型企业研发绩效的作用路径,未考虑外部营商环境变化、金融发展水平等因素的影响,未来可探讨这些因素在耐心资本与创新型企业研发绩效间的调节效应,以明晰耐心资本赋能创新型企业研发绩效的边界条件。

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(责任编辑：王敬敏)