The Influence of the Transfer of Control Rights on the Disclosure of R&D and Innovation Information of Enterprises with Cheap Talk

Tian Kunru, Sun Fuxiang,Xu Chengkai

(School of Accounting, Tianjin University of Finance and Economics,Tianjin 300222,China)

Abstract：Cheap talk in R&D innovation information disclosure refers to the inconsistency between words and deeds of enterprises in R&D innovation. This practice of inconsistency between words and deeds is a low-cost impression management strategy. With the development of capital market, corporate non-text information disclosure has been widely valued by investors and has become an important basis for investors to make decisions. The behavior of R&D and innovation information disclosure of enterprises has become one of the major obstacles that infringe the interests of investors and affect the healthy development of the capital market. At the same time, with the reform of registration system and the continuous improvement of capital market, the transfer of control rights has become a common practice. This has sparked academic discussions on the impact of control transfer on micro-level corporate governance, but there is no consensus in the academic community regarding the impact of control transfer on corporate governance. Some scholars believe that the transfer of control is an external governance mechanism of a company, which can exert a synergistic governance effect and benefit the development of the enterprises; other scholars argue that the transfer of control rights may result in the effect of interest encroachment, which may further highlight the problem of corporate agency. Thus, this study delves into the impact, motivation, and heterogeneity characteristics of R&D innovation information disclosure on R&D innovation information disclosure with cheap talk in enterprises.

Taking Shanghai-Shenzhen A-share listed companies from 2008 to 2022 as research samples, this study examines the influence of control transfer on the disclosure of R&D innovation information of enterprises with cheap talk and the motivation for the disclosure of R&D innovation information of enterprises with control transfer.

The data for constructing the control transfer index is sourced from the CSMAR database, while the data for building the R&D innovation disclosure with cheap talk comes from the CNRDS database. All other financial data is derived from the CSMAR database. To mitigate the impact of extreme values, the study applies a 1% Winsorize treatment to all continuous variables, resulting in a final sample of 30 335 observations. According to the nature of property rights, high-tech enterprises, the direction of transfer of control rights, the levels of internal governance, and the level of external supervision, this paper explores the differential impact of transfer of control rights on the disclosure of R&D and innovation information with cheap talk in different situations. In addition, it further analyzes the influence of cheap talk in R&D innovation information disclosure on stock price volatility.

The analysis results of the study show that transfer of control can significantly promote cheap talk in R&D and innovation disclosure; the motivation test shows that the worse the performance and R&D and innovation performance are, the more motivated firms are to implement the cheap talk disclosure strategy after the transfer of control. Heterogeneity analysis shows that the promotion effect of control transfer on cheap talk in R&D innovation disclosure is mainly reflected in the samples of non-state-owned enterprises, high-tech enterprises, and enterprises with internal transfer of control; the improvement of internal governance and the strengthening of external supervision can alleviate the impact of control transfer on R&D innovation information disclosure with cheap talk . The economic consequences test finds that transfer of control can increase the volatility of capital market share prices by promoting firms' cheap talk in R&D innovation disclosure. The findings of this study help to deepen the research on the economic consequences of control transfers and the influencing factors of corporate R&D and innovation disclosure, and they also contribute to the ongoing optimization of a company's internal and external governance frameworks and the advancement of its corporate disclosure mechanisms.

Key Words：Control of Transfer; R&D Innovation Information Disclosure with Cheap Talk; Stock Price Fluctuation

DOI：10.6049/kjjbydc.2024050276

开放科学(资源服务)标识码(OSID)：

中图分类号：F273.1

文献标识码：A

文章编号：1001-7348(2025)16-0101-11

收稿日期：2024-05-14

修回日期：2024-08-01

基金项目：天津市教委一般项目(2022SK190);天津市研究生科研创新基金项目(2022BKY238)

作者简介：田昆儒(1966-),男,天津人,博士,天津财经大学会计学院教授、博士生导师,研究方向为公司治理与产权会计;孙夫祥(1995-),男,山东济宁人,天津财经大学会计学院博士研究生,研究方向为公司治理与产权会计;徐成凯( 1990— ) ,男,山东聊城人,博士,天津财经大学会计学院讲师,研究方向为财务管理与资本市场。

0 引言

随着我国证券市场发展,股权分置改革后,上市公司控制权转移事件不断增加,受到广大学者及投资者关注[1]。通过手工整理沪深A股上市公司十大股东文件可知,2008—2022年我国A股市场共发生5 075次控制权转移事件。在资本市场上,控制权转移事件已经成为普遍现象。控制权转移会对微观企业公司治理产生何种影响?关于控制权转移对公司治理的影响,现有相关研究尚未达成一致意见。有学者认为,控制权转移是企业外部治理机制,能够发挥协同治理效应,从而促进企业发展[2];也有学者认为,我国上市公司具有“一股独大”股权结构特性,控制权转移后会产生利益侵占效应,凸显代理问题[3]。

党的二十大报告提出,“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务”。经济高质量发展离不开微观企业研发创新,现有企业创新相关研究主要探讨企业研发创新投入、产出、效率和质量等方面的影响因素,对于企业研发创新信息披露[4],尤其是研发创新文本信息披露关注较少。随着我国资本市场完善,研发创新文本信息披露的重要性逐渐凸显。一方面,研发创新文本信息披露能够弥补研发创新财务数据信息披露的不足,对企业科研水平、创意特征、业态创新等无法采用数据量化的信息通过文字加以反映,有助于投资者深入了解企业经营状况和发展潜力。另一方面,研发创新文本信息具备识别难和鉴证难的特性,可能成为企业违规进行研发创新信息披露的突破点。随着监管部门对企业研发创新财务数据信息披露要求越来越高,监管和处罚愈发严格,企业管理层可能通过研发文本进行违规信息披露[5]。为了获得投资者青睐和政府研发补助,企业在研发创新方面容易表现出“言行不一”的现象,即“多言寡行”研发创新信息披露。发生控制权转移会对企业“多言寡行”研发创新信息披露产生何种影响?尚未有研究对此作出回答。基于此,本文以控制权转移为背景,深入分析对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响、动机和异质性特征。

本文的可能贡献如下:第一,基于控制权转移视角探讨其对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响,拓展研发创新信息披露影响因素研究。现有研究主要探讨企业内外部治理结构对研发创新财务数据信息披露的影响,未关注影响研发创新文本信息披露的因素,鲜有探讨控制权转移能否影响企业“多言寡行”研发创新信息披露。第二,现有研究关于控制权转移对公司治理究竟会产生协同治理效应还是利益侵占效应,尚未达成一致观点,也未考察控制权转移对信息披露,尤其是研发创新文本信息披露的影响。本文探讨控制权转移与企业“多言寡行”研发创新信息披露的关系,支持控制权转移存在利益侵占效应这一观点,以期拓展控制权转移的经济后果研究。第三,基于产权性质、是否为高新技术企业、控制权转移方向、内部治理水平和外部监督水平等不同情景探讨控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的异质性影响,以期为完善不同控制权转移情境下企业信息披露制度提供决策参考。

1 文献综述

1.1 控制权转移的经济后果

现有研究主要从企业微观视角探讨了控制权转移的协同治理效应和利益侵占效应。从协同效应看,Manne[6]认为,控制权转移会增大高管离任风险,迫使高管以企业利益最大化为目标开展工作,因而有利于企业发展。实际上,控制权转移不仅能够提升高管履职意识,而且可能带来优秀的管理团队和发展资源,促进企业绩效提升[1],维护企业稳定发展[7]。从利益侵占效应看,Jensen&Ruback[8]提出,控制权转移会导致企业管理层为谋求私利而侵犯公司利益。具体来看,控制权转移期间,为了降低离任风险、维护自身私人利益,高管容易与买方股东达成合谋,导致盈余管理活动增加[9],进一步损害中小股东合法权益[10]。

1.2 研发创新信息披露相关研究

传统财务会计指标无法全面衡量企业研发创新情况,如企业研发团队情况、知识产权保护措施、核心技术价值及其产业化情况等。研发创新文本信息能够弥补上述不足,并作为财务数据信息的有效补充,揭示企业研发创新状况。现有企业研发创新信息披露研究主要关注财务数据信息披露,对研发创新文本信息的探讨较少。其中,在研发创新财务数据信息披露方面,学者们重点从企业内外部环境层面出发,探讨其对研发创新财务数据信息违规披露的影响[4]。在企业内部环境层面,苑泽明等[11]认为,具有学术经历的高管能够产生约束效应和信息效应,从主观上抑制企业研发创新财务数据信息违规披露;胡元木等[12]发现,技术型独立董事的独立性较强,能够发挥监督作用,抑制企业研发创新财务数据信息违规披露。在企业外部环境层面,数字化税收征管[13]、智慧城市建设[14]等政策实施能够发挥规范治理作用,抑制企业研发创新财务数据信息违规披露。杨国超等[15]发现,减税激励政策实施会引发企业研发创新财务数据信息违规披露行为。关于研发创新文本信息披露研究,现有文献主要关注披露动机和经济后果两个方面。其中,在披露动机方面,会计业绩、技术竞争会抑制企业研发创新文本信息披露,而管理层过度自信、参加标准制定组织会促进企业研发创新文本信息披露[16]。程新生等[17]研究发现,当研发投入波动性较高时,企业管理层可能为了获得资本市场的创新包容而进行创新文本策略性披露。在经济后果研究方面,李岩琼等[5]发现,研发文本信息披露会降低信息透明度,提高分析师预测准确度;韦琳等[18]发现,描述性研发文本信息披露可以提升资本市场定价效率。

1.3 文献述评

(1)有关控制权转移对公司治理产生协同治理效应还是利益侵占效应,现有研究尚未达成一致观点。关于控制权转移对研发创新信息披露影响,尤其是对研发创新文本信息披露的影响,现有文献缺乏考察。

(2)关于企业研发创新信息披露的研究主要以财务数据信息披露为主,对于研发创新文本信息披露的研究鲜见。

基于此,本文以控制权转移为切入点,探究控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响,为完善企业信息披露制度提供依据。

2 理论分析与研究假设

2.1 控制权转移与企业“多言寡行”研发创新信息披露

控制权转移可能会对企业“多言寡行”研发创新信息披露产生促进作用。现代产权理论认为,所有权具有独占权和转让权两种含义。独占权意味着第一大股东具有独自享受公司资源获得自身利益的权利;转让权意味着第一大股东具有对所有权进行转让的权利。根据现代产权理论对所有权的定义,在控制权转移后,买方股东实施掏空行为成为可能(方芳等,2004)。在超额控制权下,买方股东在发挥决策和监督职能时,会将私有利益放在首位。根据信息理论,企业控制权转移能够向市场和管理层传递重要信息[19]。一方面,控制权转移会向市场传递目标公司股票价格可能被低估这一信息,促使市场对目标公司股票价格重新进行估价。另一方面,控制权转移会将目标公司股票价格可能被低估信息传达给管理层,促使企业管理层以实现公司股票价格高估为目标。由于企业与投资者之间存在信息不对称问题,而作为非财务数据信息的组成部分,研发创新文本信息披露已成为投资者判断企业发展潜力的重要依据[20]。因此,根据信号传递理论,在控制权转移后,为获取市场投资者青睐[3],买方股东具备实行“多言寡行”研发创新信息披露动机。同时,企业管理层在控制权转移后会对自身短期利益和长期利益进行权衡,可能为了留任而与买方股东“合谋”[21],进而采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。

控制权转移可能对企业“多言寡行”研发创新信息披露发挥抑制作用。控制权市场理论认为,控制权转移是约束公司管理层的外部治理机制,具体是指当公司因处于生产经营困境、股票价格下跌时,被其他投资者以购买股票或收购兼并方式实现公司控制权转移。根据控制权市场理论,控制权转移对企业发挥协同治理效应和监督治理效应(周赫,2015),进而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。一方面,基于协同效应视角,控制权转移可能对企业管理、运营等方面产生积极影响,进而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。从管理协同效应看:第一,在控制权转移后,企业能够获得经验丰富的管理团队(张学勇等,2010),从而改善原有内部控制漏洞[22],提高研发创新信息披露质量。第二,发生控制权转移后,企业保“壳”动机强烈,可能通过更换高管、引进专业管理人才等方式提升内部控制有效性,进而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。从营运协同效应看,控制权转移能够促使合并后企业发挥行业规模效应[23],优化当前经营战略并及时调整经营困境,进而保住上市资格、提升企业业绩[2],一定程度上可以抑制“多言寡行”研发创新信息披露。另一方面,基于监督治理效应视角,发生控制权转移可能引起监管部门注意,提高企业被问询的概率[24],进而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。可见,控制权转移能够发挥协同治理效应和监督治理效应,从而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。基于以上分析,本文提出以下假设:

H1a:控制权转移会对企业“多言寡行”研发创新信息披露产生促进作用;

H1b:控制权转移会对企业“多言寡行”研发创新信息披露产生抑制作用。

2.2 控制权转移与企业“多言寡行”的研发创新信息披露动机分析

控制权转移后,企业实施“多言寡行”研发创新信息披露行为可能出于业绩表现动机、研发创新表现动机。一方面,创新活动具有高投入、高复杂性和高风险,较高的研发投入意味着企业短时间内难以获取对等的收益回报,造成短期业绩下滑。相较于西方国家成熟的投资者(机构投资者),我国更注重利益“攫取”的投资者(散户),后者对短期业绩变脸难以接受和适应[17]。根据企业行为理论,当实际业绩和期望业绩存在一定差距时,会对企业行为选择产生影响(Cyert & March,1963)。控制权转移企业期望向市场传递积极信息[19],为了防止短期业绩下滑,控制权转移企业可能倾向于减少创新投入。企业向投资者披露的研发创新信息越详细,越能增强投资者信心,进而获得积极的市场反应[24]。因此,为了兼顾创新表现与业绩盈余表现,控制权转移企业更愿意采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。另一方面,现有研究发现,企业间存在信息披露“比美”行为。企业管理层会隐藏不利于个人能力评价和企业价值评估的消息,旨在获取超额薪酬、个人声誉等。当研发创新表现不佳时,企业会受到来自投资者和行业竞争者的压力。控制权转移企业面临的业绩压力较大,根据“业绩压力假设”,可能会抑制其管理层的风险承担能力和冒险精神,强化其短视倾向[25]。为了寻求投资者认可并稳定股价,控制权转移企业可能会夸大研发创新表现,采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。基于以上分析,本文提出以下假设:

H2:业绩表现越差,控制权转移后企业越可能采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。

H3:研发创新表现越差,控制权转移后企业越可能采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

本文选取2008—2022年A股上市公司为样本,用于构建控制权转移指标的相关数据来源于CSMAR数据库,为避免第一大股东更名产生的干扰,对第一大股东是否发生变更等相关数据进行手工整理。用于构建“多言寡行”研发创新信息披露的数据来源于CNRDS数据库,其它财务数据均来自CSMAR数据库。此外,本文剔除ST和*ST及数据缺失的公司样本。为了消除极端值的影响,本文对所有连续变量进行1%的Winsorize处理,最终获得30 335个观测值。

3.2 变量定义

3.2.1 被解释变量:“多言寡行”研发创新信息披露

借鉴李哲等[26]的做法,基于上市公司年报,本文对“多言”和“寡行”进行度量。

(1)对于“多言”的度量。一是使用CNRDS数据库中研发文本信息的关键词作为创新词典。二是考虑到创新词典中不同元素间的重要性差异,借鉴Loughran等[27-28]的研究成果,采用式(2)(3)计算词频权重ω,并对原始词频进行加权。

(1)

ωc,i=0,Otherwise

(2)

其中,N表示样本企业年报总数,dfc表示包含词汇c的年报数量,tfc,i表示i企业年报词汇c的原始词频,ac,i为i企业年报总体篇幅长度。三是对加权后的词频进行标准化处理,计算出加权后企业研发创新词频占总年报篇幅的比重。四是以行业年度中位数为标准,将高于中位数的样本定义为“多言”(DY=1),反之则为“少言”(DY=0)。

(2)对于“寡行”的度量。首先,采用企业研发投入占总资产的比重衡量企业的“行”;其次,按照行业年度中位数将企业标本分为两组,高组为“多行”(GX=0),低组为“寡行”(GX=1);最后,将DY=1、GX=1的样本定义为“多言寡行”研发创新信息披露(DYGX)。

3.2.2 解释变量:控制权转移

借鉴王艳等[21]的做法,本文将发生第一大股东变更定义为控制权转移。当第一大股东发生变更时赋值为1,表示发生控制权转移;否则赋值为0,表示尚未发生控制权转移。

3.2.3 调节变量

(1)业绩表现。本文采用历史业绩期望落差和行业业绩期望落差反映企业业绩表现。参考连燕玲等(2014)的做法,具体而言:采用企业当年业绩与历史预期业绩的差值衡量历史业绩期望落差(Hps);采用企业当年实际业绩与当前行业预期业绩的差值衡量行业业绩期望落差(Lps)。

(2)研发创新表现。本文采用研发创新表现的行业排名(Inno)衡量企业研发创新表现。如果企业发明专利、实用新型专利、外观设计专利的总申请数量高于年度行业中位数,则表明该企业研发创新表现排名靠前,即Inno=0;否则该企业研发创新表现排名靠后,即Inno=1。

3.2.4 控制变量

借鉴徐成凯等[29]的研究成果,本文对以下变量进行控制:公司规模(Size)、资产负债率(Lev)、总资产净利润率(Roa)、固定资产占比(Fixed)、董事人数(Board)、 两职合一(Dual)、独立董事比例(Indep)、 前十大股东持股比例(Top10)、薪酬激励(Salary)、审计意见(Opinion)。此外,本文还控制了年度固定效应(Year)和行业固定效应(Industry)。本文主要变量定义如表1所示。

3.3 模型设定

为了检验控制权转移与企业“多言寡行”研发创新信息披露的关系,以及控制权转移企业“多言寡行”研发创新信息披露动机,本文构建模型(3)～(6)。

DYGXi,t=β0+β1Bgi,t+βjControlsi,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(3)

DYGXi,t=β0+β1Bgi,t+β2Hpsi,t+β3Bgi,t*Hpsi,t+βjControlsi,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(4)

DYGXi,t=β0+β1Bgi,t+β2Lpsi,t+β3Bgi,t*Lpsi,t+βjControlsi,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(5)

DYGXi,t=β0+β1Bgi,t+β2Innoi,t+β3Bgi,t*Innoi,t+βjControlsi,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(6)

在模型(3)中,当β1显著为正时,表明控制权转移会促进企业“多言寡行”研发创新信息披露;反之,则会抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露。在模型(4)、模型(5)和模型(6)中,当β3显著为正时,表明控制权转移后,业绩表现和研发创新表现越差的企业越可能采取“多言寡行”研发创新信息披露策略。

3.4 描述性统计

表2列示了主要变量描述性统计结果。其中,“多言寡行”研发创新信息披露(DYGX)的均值为0.535,表明样本中超过半数企业存在“多言寡行”研发创新信息披露行为。控制权转移(Bg)的均值为0.054,表明样本公司中5.4%的企业存在控制权转移情况,控制权转移能否影响企业“多言寡行”研发创新信息披露是值得关注的问题。参照已有研究成果,其余变量描述性统计结果均处于合理区间。

4 实证结果与分析

4.1 基准回归分析

表3报告了模型(3)检验结果。列(1)显示,在不加入控制变量、年度和行业的虚拟变量时,控制权转移(Bg)的系数为0.053,在1%水平上显著。列(2)显示,在加入控制变量但不考虑年度和行业的虚拟变量时,控制权转移(Bg)的系数为0.048,在1%水平上显著。列(3)显示,加入控制变量、年度和行业的虚拟变量后,控制权转移(Bg)的系数为0.041,在1%水平上显著。由此表明,控制权转移能够促进企业“多言寡行”研发创新信息披露,假设H1a成立。

4.2 稳健性检验

4.2.1 替代被解释变量

本文采用企业研发投入占营业收入的比重衡量企业的“行”,并按照行业年度中位数将样本为两组,高组为“多行”(GX1=0),低组为“寡行”(GX1=1)。将多言(DY=1)和“寡行”(GX1=1)样本定义为“多言寡行”研发创新信息披露(DYGX1),检验结果如表4列(1)所示。结果显示,控制权转移(Bg)的系数为0.034,在1%水平上显著,结论具有稳健性。

4.2.2 控制行业的时间趋势

本文在模型(4)的基础上,加入行业*年度的固定效应,检验结果如表4列(2)所示。结果显示,控制权转移(Bg)的系数为0.050,在1%水平上显著,结论具有稳健性。

4.2.3 改变样本范围

科创板、创业板以高科技创业型企业和科技创新企业为主,在信息披露、监管制度等方面与主板市场存在一定差异。为了排除科创板、创业板企业对结果的影响,本文剔除科创板和创业板企业观测值进行回归,检验结果如表4列(3)所示。结果显示,控制权转移(Bg)的系数为0.037,在1%水平上显著,结论具有稳健性。

4.2.4 调整样本期间

为了排除全球金融危机和新冠疫情对结果的影响,本文剔除2008—2009年、2020—2022年样本进行回归,结果如表4列(4)所示。结果显示,控制权转移(Bg)的系数为0.073,在1%水平上显著,结论具有稳健性。

4.2.5 内生性处理

(1)为了缓解潜在样本自选择问题,本文将控制权转移企业样本作为处理组,取值为1;否则为控制组,取值为0。同时,以模型(3)中的控制变量作为配对变量,分别采用1∶1、1∶4有放回近邻匹配法,检验结果如表5列(1)和列(2)所示。结果显示,控制权转移(Bg)的系数分别为0.040和0.043,分别在5%、1%水平上显著,结论具有稳健性。

(2)上市公司存在的某些共同特征可能是导致投资者获取控制权的重要因素。为了缓解这一问题对结果的影响,参考潘越等(2020)的研究成果,本文采用Heckman两阶段进行检验:第一阶段,构建Probit回归模型,计算出逆米尔斯比率(IMR);第二阶段,将IMR作为控制变量加入模型(3)进行检验,具体Probit模型如式(7)所示。

Bgi,t=γ0+γ1LagControlsi,t+ηi,t

(7)

其中,LagControls表示将基准回归中的控制变量作滞后一期处理,检验结果如表5列(3)所示。其中,IMR的系数在1%水平上显著为负,说明样本存在分布偏差。此外,在控制IMR后,控制权转移(Bg)的系数为0.046,在1%水平上显著,结论依然成立。

(3)控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露具有正向影响,可能是因为企业“多言寡行”研发创新信息披露较多导致控制权转移。为了排除这一可能性,本文采取工具变量法进行检验。考虑到控制权转移可能会受同年同行业其它企业控制权转移均值(Mean_IV)的影响,而它不会对企业“多言寡行”研发创新信息披露产生直接影响,因而本文将同年同行业其它企业控制权转移均值(Mean_IV)作为工具变量进行检验,结果如表5列(4)所示。在第一阶段,同年同行业其它企业控制权转移均值(Mean_IY)的系数为0.511,在1%水平上显著,表明工具变量满足相关性要求;在第二阶段,控制权转移(Bg)的系数为0.250,在1%水平上显著,检验结果支持原有结论。工具变量检验中,Kleibergen-Paap rk LM 统计量为99.475,通过不可识别检验;Kleibergen-Paap rk Wald F 统计量远大于10%偏误的临界值,拒绝“弱工具变量”的原假设。由此,上述检验结果证明了工具变量的有效性。

4.3 动机检验分析

表6报告了模型(4)～(6)的检验结果。在列(1)和列(2)中,交乘项Bg*Hps、Bg*Lps的系数分别为 0.307、0.797,均在1%水平上显著。由此表明,历史业绩期望落差和行业业绩期望落差越大,控制权转移后企业越有动机实行“多言寡行”研发创新信息披露策略,验证了假设H2。在列(3)中,交乘项Bg*Inno的系数为0.047,在10%水平上显著。由此表明,研发创新表现的行业排名越差,控制权转移后企业越有动机实行“多言寡行”研发创新信息披露,验证了假设H3。上述结果表明,业绩表现和研发创新表现越差,控制权转移后企业越有动机实行“多言寡行”研发创新信息披露策略。

5 进一步分析

5.1 异质性分析

5.1.1 产权性质异质性

企业产权性质能够影响控制权转移后企业“多言寡行”研发创新信息披露策略。相较于非国有企业,国有企业控制权转移往往与政府政策相关[7]。控制权转移后,国有企业实施“多言寡行”研发创新信息披露行为的动机是为了良好的政绩表现。因此,在国有企业中,控制权转移对“多言寡行”研发创新信息披露的影响会降低。为了检验这一推论,本文按照产权性质将样本分为国有企业组和非国有企业组,检验结果如表7列(1)和列(2)所示。结果显示,在非国有企业组中,控制权转移(Bg)的系数为0.062,在1%水平上显著,原因如下:当发生控制权转移时,相较于国有企业,非国有企业盈利动机更强,更容易出现第一大股东与企业管理层“合谋”的情况(唐清泉,2005),从而实施“多言寡行”研发创新信息披露策略。在国有企业组中,控制权转移(Bg)的系数为0.017且不显著。由此表明,控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用主要体现在非国有企业。

5.1.2 高新技术企业异质性

高新技术企业一般在3年后进行复检,未通过复检的企业将被取消高新技术企业认定资格。相关认定管理办法在研发活动支出、产出以及企业业绩方面对高新技术企业资格复检要求较为严格。相对于高新技术企业,非高新技术企业面临的业绩和研发压力较小。因此,在非高新技术企业中,控制权转移对“多言寡行”研发创新信息披露的影响会降低。为了检验这一假设,本文根据是否被认定为高新技术企业将样本划分为高新技术企业组和非高新技术企业组,结果如表7列(3)和 列(4)所示。结果显示,在非高新技术企业组中,控制权转移(Bg)的系数为0.008且不显著,原因如下:相较于高新技术企业,非高新技术企业面临的业绩和研发压力较小,发生控制权转移后业绩表现动机和研发表现动机也不强烈,因而不能显著促进企业“多言寡行”研发创新信息披露。在高新技术企业组,控制权转移(Bg)的系数为0.091,在1%水平上显著。由此表明,控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用主要体现在高新技术企业。

5.1.3 控制权转移方向异质性

本文根据控制权转移方向将样本企业分为内部转移组和外部转移组。其中,内部转移是指买方股东为公司内部其他股东;外部转移是指买方股东来源于企业外部。相关研究表明,买方股东能够给企业带来大量资金支持和信息资源,通过连锁网络缓解企业融资约束,降低企业代理成本,提升管理层工作效率[30],进而提高企业研发创新信息披露质量。由此,控制权外部转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响降低,结果如表7列(5)和 列(6)所示。结果显示,在内部转移组中,控制权转移(Bg)的系数为0.047,在1%水平上显著,原因如下:相对于控制权外部转移,控制权内部转移为企业发展带来的优势资源较少,原有股东在成为第一大股东后,面对外界投资者的关注,更可能实施“多言寡行”研发创新信息披露策略。在外部转移组中,控制权转移(Bg)的系数为0.082且不显著。由此表明,控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用主要体现在控制权内部转移企业。

5.2 治理机制分析

5.2.1 内部治理水平的影响

较高的内部治理水平有助于企业强化内部控制、提升信息披露质量,进而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露行为[31]。因此,较高的内部治理水平能够削弱控制权转移对“多言寡行”研发创新信息披露的影响。基于此,借鉴周宏等(2018)的做法,本文构建企业内部治理水平指标。同时,按照企业内部治理水平的中位数将样本划分为内部治理水平较高组和内部治理水平较低组,结果如表8列(1)和 列(2)所示。结果显示,在内部治理水平较高组,控制权转移(Bg)的系数为0.025,且不显著。在内部治理水平较低组中,控制权转移(Bg)的系数为0.064,在1%水平上显著。由此表明,较高的内部治理水平能够弱化控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用。

5.2.2 外部监督水平的影响

作为公司治理的外部机制,外部审计报告质量越高,越能强化外部审计对企业管理层和大股东的监督作用,从而抑制企业盈余操纵行为(汪芸倩等,2019)。对于企业“多言寡行”研发创新信息披露策略而言,外部监督水平越高,越能削弱控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响。为了验证这一推论,本文根据审计师是否任职于“四大”衡量企业外部监督水平,将样本划分为外部监督水平较高组和外部监督水平较低组,结果如表8列(3)和列(4)所示。结果显示,在外部监督水平较低组中,控制权转移(Bg)的系数为0.052,在1%水平上显著。在外部监督水平较高组中,控制权转移(Bg)的系数为-0.049且不显著。由此表明,强化外部监督会弱化控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用。

5.3 经济后果分析

基于前文实证检验,控制权转移能够企业促进“多言寡行”研发创新信息披露。上述作用能否对市场股价波动性产生影响?为了进一步检验上述影响,本文在前文基准回归模型(3)的基础上,构建如下模型:

Var_adji,t+1=θ0+θ1Bgi,t+θjControli,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(8)

Var_adji,t+1=λ0+λ1DYGXi,t+λ2Bgi,t+λjControli,t+∑Year+∑Industry+εi,t

(9)

参考辛清泉等(2014)的做法,本文利用t年5月到t+1年4月各月度股票回报方差的平均值度量股价波动性(Var_adj)。考虑到研发信息披露对市场股价波动影响的滞后性,本文将滞后一期市场股价波动作为被解释变量进行回归,结果如表9列(1)和列(2)所示。模型(10)中,控制权转移(Bg)的回归系数为0.169;在模型(11)中,“多言寡行”研发创新信息披露(DYGX)、(Bg)的回归系数分别为0.076和0.166,分别在1%、5%水平上显著。由此说明,控制权转移能够通过促进企业“多言寡行”研发创新信息披露加剧资本市场股价波动。

6 结语

6.1 研究结论

本文以2008—2022年沪深A股上市公司为研究样本,考察了控制权转移与企业“多言寡行”研发创新信息披露的关系,得出以下主要结论:

(1)控制权转移能够显著促进企业“多言寡行”研发创新信息披露。控制权转移对公司治理产生协同治理效应还是利益侵占效应,现有相关研究尚未达成一致观点。本文考察了控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的影响,验证了控制权转移的利益侵占效应,进一步丰富了控制权转移的经济后果研究。

(2)业绩表现和研发创新表现越差,控制权转移后企业越有动机实行“多言寡行”研发创新信息披露策略。

(3)控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用主要体现在非国有企业、高新技术企业、控制权内部转移企业样本中;提高内部治理水平、外部监督水平会弱化控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用。本文探讨了不同情境下控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的异质性影响,为完善不同控制权转移情境下企业信息披露制度提供了决策参考。

(4)控制权转移能够通过促进企业“多言寡行”研发创新信息披露提升资本市场股价波动性。已有相关文献基于分析师预测准确度、资本市场定价效率等视角探讨研发创新信息披露的经济后果研究,本文关注控制权转移对资本市场股价波动性的影响,进一步丰富了研发文本信息披露的经济后果研究。

6.2 启示

(1)控制权转移企业实行“多言寡行”研发创新信息披露策略存在业绩表现动机和研发表现动机,并且控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用主要体现在非国有企业、高新技术企业、控制权内部转移企业样本中。因此,监管部门应加强对控制转移企业研发文本信息披露的监管,尤其加大对业绩表现和研发表现较差、非国有企业、高新技术企业、控制权内部转移企业研发创新信息披露的监管力度,从而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露行为。

(2)提升企业内部治理水平和外部监督水平会弱化控制权转移对企业“多言寡行”研发创新信息披露的促进作用。因此,上市公司应积极提升公司内部治理水平,通过聘用受同行业认可的审计师营造良好的外部监督环境,以期抑制“多言寡行”研发创新信息披露行为。

(3)在样本企业中,实施“多言寡行”研发创新信息披露策略的企业超过半数,而企业“多言寡行”研发创新信息披露是低成本的印象管理策略,会对股价波动性产生不利影响。一方面,监管部门应积极完善研发创新文本信息披露实施细则,加大对研发创新文本违规信息披露的惩罚力度,从而抑制企业“多言寡行”研发创新信息披露行为。另一方面,政府相关部门应引导投资者树立正确的投资理念,提高投资者的风险识别能力。

6.3 不足与展望

本文存在以下不足:第一,企业“多言寡行”研发创新信息披露动机相关研究有待进一步丰富。企业“多言寡行”研发创新信息披露动机多样化,本文关注业绩表现动机和研发创新表现动机两个方面,具有一定的局限性。第二,本文采用文本分析方法,以创新词频占总年报篇幅的比重判断企业研发创新文本信息披露是否出现“多言”的情况。由于单纯的词频不能全面体现单词在文章中的重要性,该方法存在一定的局限性。随着文本分析算法的更新和进步,未来可以采用更加科学的方法度量企业“多言寡行”研发创新信息披露。

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(责任编辑：张 悦)