Introduction of Venture Capital and High-Quality Development of Industry:Moderation and Threshold Effects based on Knowledge Spillovers

Yu Jie1,2,Dong Jing1

(1.College of Business, Shanghai University of Finance and Economics, Shanghai 200433, China;2.Xianda College of Economics and Humanities，Shanghai International Studies University, Shanghai 200083, China)

Abstract：Based on the provincial data from 2005 to 2018, this paper attempts to find whether the introduction of venture capital in the region can promote the high-quality development of the industry.By using panel fixed effect and panel threshold regression analysis method, through the research from multiple levels of industrial development quality, it is found that regional venture capital level promotes the high-quality development of industry from the aspects of industrial value creation, technology intensive level, and green development.Furthermore, the mechanism of venture capital to promote the quality of industrial development is affected by the level of regional knowledge spillover.The research shows that regional knowledge spillover has a moderating effect on the relationship between venture capital and high-quality development of industry.Further research finds that this moderating effect also shows threshold effect.In addition, the research of sub-region shows that the impetus of venture capital to the high-quality development of the industry is mainly reflected in the eastern part of China.These findings provide theoretical basis and practical reference for clarifying the improvement of regional industrial development quality from the perspective of regional venture capital.

Key Words:Venture Capital; Industrial High-quality Development; Knowledge Spillovers

收稿日期：2020-11-11

修回日期：2021-03-11

基金项目：国家自然科学基金面上项目(71872108)；上海财经大学研究生创新基金项目(CXJJ-2018-334)

作者简介：余婕(1977-)，女，湖北荆门人，上海财经大学商学院博士研究生，上海外国语大学贤达经济人文学院副教授，研究方向为风险投资、创新创业、战略管理；董静(1975-)，女，甘肃兰州人，博士，上海财经大学商学院教授、博士生导师，研究方向为创新创业、风险投资、战略管理。本文通讯作者：董静。

DOI：10.6049/kjjbydc.2020110326

开放科学(资源服务)标识码(OSID)：

中图分类号：F260

文献标识码：A

文章编号：1001-7348(2021)14-0062-10

0 引言

当前，从高速度增长转向高质量发展是我国经济发展新的阶段性特征。党的十九大报告首次提出建设现代化经济体系，这一重大理论命题和实践课题集中体现了建设以科技创新与现代金融协同互促助发展的产业体系的紧迫要求。国家发改委于2019年11月修订发布《产业结构调整指导目录(2019年本)》，修订重点是优化与改造传统产业，力抓新兴产业培育，驱动产业高质量发展，为我国产业向全球价值链中高端迈进提供合理的产业结构与质量保障。在经济发展新常态背景下，现代金融为实体经济提供服务的能力得到高度重视。习近平主席在2019年2月的重要讲话中强调，要增强金融服务实体经济的能力，构建包括风险投资在内的多层面金融支持服务体系，使各类金融中介既能各尽其责，又能提供覆盖产业发展生命周期的金融服务，满足实体经济多样化、具体化要求，夯实产业良性发展的“血液”供应基础。

风险投资是现代金融资本中最具创新性和活力的金融投资方式。在经济转型升级和国家倡导产业高质量发展的背景下，考虑到风险投资在现代金融中的重要地位，探究风险投资与产业发展质量间的关联，成为缓解金融服务供给与产业转型升级需求矛盾，谋求区域产业体系优化发展的重要现实问题。

现代金融是支撑经济发展和促进产业体系协同发展的关键。金融性资源对产业结构具有重要影响[1]。现有文献中，学者们聚焦于风险投资对产业创新和新兴产业成长作用的探讨。Faria & Barbosa[2]认为，风险投资是产业创新的重要推动要素，其对企业的介入可以提升所投资产业的创新水平；Zook[3]、Stuart & Sorenson[4]研究表明，在生物技术、信息通信技术等战略性新兴产业发展过程中，风险投资发挥至关重要的作用。近年来，随着我国风险投资行业发展，这一特殊金融中介对产业发展的影响引起我国学者广泛关注。徐强和王婷[5]研究证明，在具有天然要素禀赋优势和政策支持的长三角经济发达地区，风险投资对产业转型升级起积极拉动作用；刘广和刘艺萍[6]研究表明，风险投资能够促进产业结构合理化和高级化，但作用较小；王伟龙和纪建悦[7]实证检验发现，在地区依靠创新投入撬动产业结构变化过程中，风险资本可以发挥传导作用，具有显著中介效应。

回顾相关文献发现，现有研究存在以下不足：一是大多聚焦于产业结构方面，研究内容较为笼统，产业高质量发展研究鲜见，缺乏对风险投资影响产业发展质量作用机理的深入探讨；二没有考虑风险投资所投地区既有环境因素的影响；三是缺乏对风险投资影响产业发展地区间差异的研究。

本文边际贡献如下：①拓展金融体系影响产业发展的研究范围。立足于风险投资这一特定现代金融主体，构建风险投资与区域产业高质量发展理论框架。既探讨风险投资水平对区域产业高质量发展的作用机理，又分析知识溢出这一地区环境因素的调节机制，从知识溢出角度审视地区对所获风险投资的吸收能力，为区域产业发展研究提供新的理论依据，也为优化融资结构、完善金融体系提供经验证据。②丰富产业高质量发展研究视角。从产业质量层面探讨风险投资水平的影响，既为产业高质量发展研究提供多重维度，也为促进产业发展质量提供更为细化的实践指导。③基于整体视角从不同地区差异入手，检验风险投资水平对产业高质量发展的影响，为不同地区产业发展质量提升提供参考，丰富以金融手段影响产业发展质量的区域差异性研究。

1 文献回顾与研究假设

1.1 风险投资与产业高质量发展

风险投资对产业发展和变迁的影响在发达国家经济发展历程中已得到体现，如美国硅谷新兴产业崛起正是受益于风险投资。发达国家经验表明，风险投资能够促进科技成果向生产力转化，撬动产业转型升级和社会经济快速发展。对于以印度为代表的发展中国家而言，风险投资同样能促进产业发展，对国家实现技术追赶起举足轻重的作用。作为金融资本中创新性最强的投资方式，风险投资不仅能像一般金融手段一样为企业发展提供资金，还能以其集聚性、技术性、专业性和增值性等助力企业发展。

集聚性是风险投资的外在特性。在寻找投资对象时，各风险投资机构对目标对象所处行业或产业的投资认知往往趋同，促使风险资本趋向集聚。Tallman等[8]认为，处于同一区域的企业，由于距离邻近，更容易在创新性知识体系上形成一致，而区域性集聚竞争优势形成正是源于单一行业内知识积累和交流。风险投资集聚性对产业发展质量的影响主要表现在：首先，风险资本集聚性可以深化和拓展产业链条。经济梯度理论认为，风险投资集聚可能带来产业发展质量改善。依据经济梯度理论观点，各区域均居于某个经济发展梯度上，新兴工艺技术、产品、行业出现后，通常会呈现出从较高梯度区域向较低梯度区域扩散与传递规律。物质、资金、技术、人力、信息等要素在辐射过程中完成经济能量传递与迁移，从而促进相关产业或区域经济发展。上游行业生产效率和产品质量提升通过辐射效应促进下游行业效率与产品质量提升，某个行业的产成品可以成为另一个相关行业的投入品[9]。在产业辐射和扩散过程中，各风险投资因投资偏好趋同形成资本集聚，成为产业发展中的润滑剂，能够有效缓解产业链条技术扩散过程中面临的风险，从而助推产业发展[10]。风险资本集聚既可以促使资本在单一行业或产业内积累和充分供给，也能够带动产业发展，进而提高区域产业升级换代能力。其次，风险资本集聚性可以促进行业内创新，加快新技术产业化进程。风险投资趋利的本质可以激发其催化潜力，一旦某项技术研发成功或某个高科技企业创业成功，具有较强逐利性和行业敏锐性的风险资本便会大量涌入其所在行业，形成风险投资集聚性[11]。这种集中投资偏好可以促使与新技术项目或新技术企业类似创业活动的集聚[12]。即便在风险投资退出后，其投资示范效应仍会吸引其它资金跟进和集聚，为所投项目或企业的资金需求提供便利。吕荣杰等[13]发现，风险投资作为生产性服务业中的金融中介，其集聚性能带来地区和产业内的集体学习，从而持续推动产业创新系统技术转移和重组。可见，风险投资集聚性带来的企业间互动有助于提升动态创新系统的稳定性和持续性，克服区域创新系统失灵，从而提升产业价值创造能力。

风险投资内在特性对产业发展质量具有影响。杜传忠等[14]提出，借助风险投资的增值服务、阶段投资、联合投资等，新兴产业发展过程中面临的不确定性降低，新兴产业成长中的技术联动性、技术扩散性提升，其对相关产业的带动作用得以强化，从而加快所投产业及相关产业发展速度。

(1)从风险投资增值性角度而言，风险投资在为企业提供资金支持的同时，还能发挥增值服务效应和监督管理效应[15-16]。风险投资机构基于自身资源禀赋，在与被投企业互动中帮助其提高资源获取的可能性和便利性。通过向企业派驻高级管理人员或提供咨询服务参与管理，使风险投资机构增值服务专业性得到利用。另外，随着资金流入，风险投资带动高技能或知识型劳动力进入高新技术产业，人才专业化能够促使产品技术含量提高。多重增值服务支持有助于企业突破发展瓶颈，有效促进企业研发投入和成果转化，进而提升产品附加值。

(2)从风险投资专长性角度看，风险投资所投企业若处于新兴市场早期阶段，则具有产业边界模糊程度高、核心产品和服务不确定性大、经营风险性强等特征。风险投资家在进行投资时，不仅高度关注创新项目的技术价值，还会科学评估项目市场潜力，并且具备投资后对企业进行扶持的能力。在上述投资过程中体现出的专业性能够有效缓解初创期企业创新产业化风险[17]。风险投资家专业化背景以及对特定行业和领域多次投资的实践经验，使风险投资机构积累了丰富的行业知识和经验，能够对行业现状和前景有深刻洞悉，掌握多样化资源和社会网络，从而形成风险投资机构行业专长[18]。凭借上述专长，风险投资机构能够高效地根据企业、项目特点，采取针对性管理模式：一方面，帮助企业制定合适的产品规划和市场计划，加快新兴技术产业商业化进程[19]；另一方面，能有效帮助被投企业应对不同类型和程度的环境不确定性。

(3)从风险投资阶段性角度而言，资本注入的分阶段机制是其常用策略。风险投资机构在投资前通过对项目进行科学严谨的评估与筛选，形成项目识别机制，据此对新兴产业开展分阶段投资[20]。Tian[21]认为，阶段性投资策略为风险投资机构提供逐步了解产业、创业企业及创新项目的机会，加强对被投产业、企业或投资项目的学习，使企业有机会获得由风险投资机构提供的针对性增值服务；Chowdhury & Maung[22]发现，风险投资机构在阶段性投资中形成的“干中学”效应和“专业化”效应能够降低被投企业对所需创新信息的搜寻成本与试错成本，使企业创新价值更趋合理。通过突破式创新形成新产业过程中，企业面临的失败风险较大，而促进激进型技术创新，并使之成功商业化是风险投资的重要任务[23]。风险投资借助阶段性投资策略，使处于新兴产业的企业或项目在技术、组织、市场等方面可能面临的不确定性降低[24]，推动产业良性发展，从而提高产业发展质量。

一方面，风险投资通过其外在特性，即集聚性，既可以加快传统产业技术创新和制度变革进程，促进传统产业升级，又可以为新技术转化提供便利和资源，促进高层次产业形成，从而提升产业高质量发展效率；另一方面，风险投资通过其内在特性，即增值性、专长性和阶段性，提升企业价值创造能力，进而提升产业发展转型过程中的规范性和严谨性，降低产业发展过程中面临的风险，从而有助于产业发展质量改善。基于上述分析，本文提出以下假设：

H1：风险投资对产业高质量发展具有正向促进作用，地区风险投资水平越高，越有助于产业高质量发展。

1.2 知识溢出的调节作用

知识溢出被新地理经济学和内生经济增长理论作为区域创新及经济发展问题研究的切入点。知识禀赋体现了一个地区或产业在知识方面的生产能力和技术发展方面的创新潜力[25]。Romer[26]开创性地将知识溢出置于内生经济增长模型，发现由地区知识和人力资本产生的知识溢出对地区经济增长具有不容忽视的影响。新古典经济增长理论也认为，技术进步取决于因知识积累和利用而产生的规模效应，知识禀赋越丰裕，区域技术革新进度越快。知识积累转化成为知识溢出，知识溢出助推技术革新，进而撬动经济增长[27]。区域视角下知识溢出以其空间特征产生效应，区域知识溢出产生机制是知识和技术随着创新主体或要素主体转移而转移[28]。区域知识溢出的有形载体包括人才流动、产学研合作、区域间投资和贸易、企业家创业等。另外，反馈机制的存在使得地区知识溢出过程具有双向性，知识溢出效果受到本区域知识吸收能力的影响[29]，地区对区外知识的采用与扩散也会影响本区域知识溢出效率。知识溢出对风险投资与产业高质量发展关系的影响路径主要表现为：

(1)知识溢出促进风险投资集聚效应释放。学者们普遍认为，知识溢出与集聚性本就具有内生互动的关系[30]。知识溢出可以促进创新活动空间集中以及创新主体集聚，这种空间上的集中有助于降低区域内创新的内在不确定性，同时降低新技术发现和技术商业化成本，进而促进集群创新网络发展[31]。如前文所述，风险资本的集聚效应既能够促使资本在单一产业内充分供给，也可以带动一系列产业发展。在知识溢出水平高的地区，无论是同一产业间专业化知识溢出，还是不同产业间多样化知识溢出，均可能带来风险投资与知识溢出协同的双重集聚效应，进而在拓宽产业链条、促进技术发展过程中起助推作用。

(2)区域企业在知识溢出中存在“互搭知识便车”的现象。企业间在信息交流、相互学习和互动共享中提升区域整体创新效率[32]。作为创新要素，知识既催生了本企业的新产品，又通过外溢渗入到其它企业，推动其技术进步和创新活动，被影响的企业形成同样具有外溢和扩散效应的创新性知识，进而演化成企业间知识外溢循环，引发知识流动的乘法效应[33]。风险投资通过投资行为、增值服务、参与管理等为被投资企业提供知识和经验，在知识溢出的“搭便车”和循环效应下，借助跨企业、跨产业共享、碰撞与重组，在企业间、产业间流动，从而带动技术进步及产业发展。

(3)知识禀赋高的地区，具有较强的吸收能力，更能感应到风险投资带来的知识溢出效应。Cohen & Levinthal[34]研究发现，能力是知识吸收溢出的函数，企业积累的知识越丰裕，外部知识吸收能力就越强。地区也是如此，某个地区只有在拥有大量先验知识背景下，才能更好地理解、评估、整合和利用从外部环境中吸收到的新知识，并进一步将其转化为可应用的知识[35]。风险投资对企业创新的重视和偏好，天然成为一种知识性生产资本，催生企业对外部知识获取和吸收的意愿。被风险投资介入的企业具有更大的创新研发动力与压力，而与之相同或相近的后来者企业则通过对先验知识的学习和模仿改进原有技术，在风险投资推动下实现技术流动，进而提高产业整体技术水平[36]。刘娥平等[37]提出，如果与风险投资所投企业处于竞争关系的后来者企业缺乏知识吸收能力，就难以搭上先行者的顺风车，进而难以缩小与先行者的技术差距，从而降低产业内知识溢出水平和吸收效率。因此，本文认为，风险投资对产业发展质量的促进效应可能会受地区和企业既有知识溢出水平的影响。基于上述分析，本文提出以下假设：

H2：地区知识溢出水平显著影响风险投资与产业高质量发展间的正相关关系。地区知识溢出水平越高，越有利于风险投资发挥对产业高质量发展的促进作用；地区知识溢出水平不足，就会抑制风险投资对产业高质量发展的促进作用。

基于以上分析，构建知识溢出调节作用下区域引入风险投资对产业高质量发展的影响机理模型，如图1所示。

2 研究设计

2.1 样本与数据

本文收集2005—2018年中国内地30个省(市和自治区)420份样本(由于部分数据缺失，西藏未纳入统计)，风险投资数据来源于Wind数据库中的中国PEVC库，其它各项数据均来源于国家统计局网站及各省统计年鉴。其中，地区生产总值、工业增加值和人均地区生产总值均按当年价格计算，万元生产总值能耗按2015年不变价格计算，外商投资年末登记投资额、进出口总额则按当年平均汇率将美元金额折算为人民币金额，采用Stata16.0完成数据处理和估计。

2.2 变量选择

(1)因变量：产业高质量发展。产业发展质量较低和粗放型发展方式是我国产业结构调整过程中的突出问题，产业内部发展状况和发展方式成为重点关注内容。借鉴韩自然和芮明杰[38]的研究，从产业价值创造、技术密集水平和绿色化发展3个方面衡量产业高质量发展。

产业价值创造(Add)。具体到产业内部微观数据，能真实地体现出产业发展情况[39]。借鉴韩自然和芮明杰[38]的研究，采用工业增加值与规模以上工业企业主营业务收入比值计算的工业增加值率衡量产业附加值，即产业价值创造程度。工业增加值率反映企业基于降低中间消耗所产生的经济效益，用以判断各产业部门所处发展阶段及发展方式，是借助较多的投入量和消耗量促进产业发展，还是借助技术进步实现增长方式转变。

技术密集水平(Mht)。参考傅元海等[40]、季良玉[41]的研究方法，采用制造业高度化水平，即制造业中高端技术产业产值与中端技术产业产值之比衡量技术密集水平。其中，高端技术产业包含化学制品业、医药制造业、化学纤维业、通用设备业、专用设备业、运输设备业、电气机械业、通信设备业以及仪器仪表业；中端技术产业包含石油加工业、非金属矿物业、黑色金属业、有色金属业及金属制品业。

绿色化发展(Grd)。借鉴王军和李萍(2017)的研究方法，采用万元地区生产总值能耗取倒数衡量绿色化发展。万元地区生产总值能耗为逆指标，该值越小说明绿色化发展水平越高。为了保持与影响因素方向的一致性，对万元地区生产总值能耗取倒数，倒数值越大说明绿色化发展水平越高。

(2)自变量：风险投资水平(VC_l)。参考王伟龙和纪建悦[7]的研究，采用风险投资额除以全社会固定资产投资额测度地区风险投资发展情况。

(3)调节变量：知识溢出水平(KS)。学术界对知识溢出水平的测度一般采用知识生产函数法、成本函数法、技术流量法、全要素生产率法和文献跟踪法等方法。其中，文献跟踪法是一种直接度量方法，利用专利数据或者专利引用数据进行知识溢出测量。该方法认为，专利是知识溢出过程中留下的踪迹，既能够体现知识溢出特点和路径，也可以直观反映知识溢出时间特征和空间分布。本文采用文献跟踪法，借鉴刘斯敖和柴春来[42]的研究，以专利申请量表征地区知识溢出。专利申请数量代表地区知识和技术产出，一个地区专利申请数越多，表明知识创造越多，对外部产生的知识溢出就越多。本文以国内专利申请受理件数取对数衡量知识溢出水平。

(4)控制变量。人均地区生产总值(Pgdp)：采用人均地区生产总值取对数表示；外商直接投资(Fdi)：采用各省外商投资年末登记投资额与地区生产总值的比值表示；劳动力数量(Labor)：采用各省从业人员数取对数表示；对外开放程度(Trade)：采用进出口总额与地区生产总值的比值表示；交通通达性(Rail)：采用人均铁路运营里程数表示。

根据前述理论分析和研究假设，本文通过构建模型检验风险投资水平与产业高质量发展间的关系，自变量、调节变量和控制变量均滞后一期纳入回归模型，在一定程度上可以缓解同期所致的内生性问题对研究结论的影响，具体待检验模型构建如下：

Yit =ɑ0+ɑ1 VC_li,t-1+ɑ2 Pgdpi,t-1+ɑ3 Fdii,t-1+ɑ4 Labori,t-1+ɑ5 Tradei,t-1+ɑ6 Raili,t-1+εi

(1)

Yit=ɑ0+ɑ1 VC_li,t-1+ɑ2 KSi,t-1+ɑ3 VC_li,t-1 × KSi,t-1+ɑ4 Pgdpi,t-1+ɑ5 Fdii,t-1+ɑ6 Labori,t-1+ɑ7 Tradei,t-1+ɑ8 Raili,t-1+εi,t

(2)

其中，因变量Yit分别表示产业价值创造Add、技术密集水平Mht、绿色化发展Grd。式(1)验证风险投资水平VC_l对产业高质量发展各变量(产业价值创造Add、技术密集水平Mht、绿色化发展Grd)的影响，式(2)验证知识溢出KS在风险投资水平与产业高质量发展各变量关系中的调节作用。在上述3个模型中，i、t分别表示省份和时间跨度(2005—2018年)，ɑ0～ɑ8表示样本回归系数，εi，t为随机误差项。

3 实证检验结果

3.1 描述性统计与相关分析

首先，对纳入模型的所有变量进行描述性统计，统计结果见表1，表2为变量相关矩阵。结果显示，自变量、调节变量及控制变量间的相关系数基本在0.7以下，表明变量间不存在严重多重共线性问题，可进行下一步检验。经检验，模型方差膨胀因子VIF不超过8，因而可以认为基准模型不存在多重共线性问题。

3.2 回归结果分析

本文使用面板数据建立计量经济模型，检验风险投资水平与产业高质量发展间的关系。考虑到面板数据的特殊性，在选择采用何种模型时进行F检验、BP检验、Hausman检验，以确定是采用混合OLS模型、随机效应RE模型还是采用固定效应FE模型。通过F检验、BP检验和Hausman检验发现，均拒绝原假设，意味着使用面板数据的固定效应模型更合理。

表3为回归模型检验结果，其中，回归(1)、回归(3)和回归(5)检验风险投资水平与产业高质量发展各方面的关系，结果表明，风险投资水平与产业价值创造和绿色化发展均在1%的水平下显著正相关，拟合度R2分别为0.546和0.799，表明模型拟合良好，解释力均较强。风险投资水平与技术密集水平在1%的水平下显著正相关，拟合度R2为0.066，解释力虽较弱，但仍体现了风险投资水平对技术密集水平的影响。整体而言，地区风险投资水平能够从产业价值创造、技术密集水平和绿色化发展方面提升产业发展质量，H1得到支持。

表3检验知识溢出对风险投资水平与产业高质量发展关系的调节作用，交互项结果表明，地区知识溢出水平在1%的水平下分别显著正向调节风险投资水平与产业价值创造、技术密集水平、绿色化发展间的正相关关系。加入交互项后，回归(2)、回归(4)和回归(6)的拟合度R2分别为0.560、0.144、0.846。可见，加入交互项后，模型拟合度高于未加交互项的模型拟合度，模型解释力得到较大提高。这说明地区知识溢出水平提高，有利于发挥风险投资带来的技术溢出效应，从产业价值创造、技术密集水平和绿色化发展方面提升产业发展质量，H2得到支持。

3.3 面板门限效应检验

考虑到地区知识溢出程度不同可能导致调节作用效果有所差异，为探讨前述调节效应，采用门限效应进行深入检验。本文将知识溢出作为门槛变量纳入回归模型，采用Hansen的门限回归模型建立风险投资水平与产业高质量发展各变量的分段函数，对门槛个数和数值进行估计以及显著性检验，研究在不同地区知识溢出强度区间，地区引入风险投资对产业高质量发展的影响。由式(2)转化的非线性门限模型如式(3)所示。

Yit =ɑ0+ɑ1 VC_li,t-1×I(KSi,t-1≤λ)+ɑ2 VC_li,t-1×I(KSi,t-1>λ)+ɑ4 Pgdpi,t-1+ɑ5 Fdii,t-1+ɑ6 Labori,t-1+ɑ7 Tradei,t-1+ɑ8 Raili,t-1+εi,t

(3)

其中，Yit为因变量(产业价值创造Add、技术密集水平Mht、绿色化发展Grd)，核心解释变量VC_li,t-1为风险投资水平，I为门槛变量(知识溢出水平KS i,t-1)，λ为待估门槛值，I(*)为示性函数。

表4为以知识溢出为门限变量的门限效应检验结果，从F值和P值可以看出，知识溢出对产业价值创造的单门限效应不显著，即不存在门槛值；知识溢出对技术密集水平的单门限效应显著，双门限效应不显著，即模型最优门限个数为1，门限估计值为11.463；知识溢出对绿色化发展的单门限效应显著，双门限效应显著，三门限效应不显著，即模型最优门限个数为2，门限估计值分别为11.289和12.230。

根据式(3)进行门限回归分析，如表5所示。结果表明：在不同知识溢出水平下，地区引入风险投资对技术密集水平的作用存在差异。当知识溢出低于门槛值(11.463)时，地区引入风险投资对技术密集水平的影响为负且在5%的水平上显著；当知识溢出高于门槛值(11.463)时，地区引入风险投资对技术密集水平的影响为正且在1%的水平上显著。在不同知识溢出水平下，地区引入风险投资对绿色化发展的作用存在显著差异。当知识溢出低于第一个门槛值(11.289)时，地区引入风险投资对绿色化发展的影响为负且在1%的水平上显著；当知识溢出越过第一个门槛值(11.289)，处于[11.289，12.230]区间时，地区引入风险投资对绿色化发展平的影响为正且系数为2.523，在1%的水平上显著；当知识溢出越过第二个门槛值(12.230)时，地区引入风险投资对绿色化发展的正效应系数为15.971，且在1%的水平上显著，表明当知识溢出越过第二个门槛值后，地区引入风险投资对绿色化发展的正效应更为突出，说明随着知识溢出水平提升，地区引入风险投资对绿色化发展的影响逐渐增强。上述门限回归估计结果也印证了前文调节效应分析结果。门限回归估计结果说明，知识溢出的调节作用呈现先抑制后促进的“U”型特点。当知识溢出严重不足时，会导致地区引入风险投资对产业高质量发展的促进效果不显著，甚至抑制产业高质量发展。当知识溢出达到一定程度时，知识溢出可以营造良好的知识环境，能够促进地区对风险投资带来的资源和要素更好地吸收。随着知识溢出水平提升，其促进作用愈加凸显，为风险投资推动产业高质量发展提供有力支撑。可见，地区引入风险投资与地区知识溢出两者协同发力可以更好地推动产业高质量发展。

4 稳健性检验

为了进行稳健性检验，本文采用变量替换法对自变量风险投资水平和调节变量知识溢出水平加以验证。

4.1 替换自变量的稳健性检验

首先，使用地区风险投资事件数量取对数(VC_np)作为风险投资水平的代理变量，表6为替换自变量的主效应稳健性检验结果，结果显示，除风险投资水平与知识溢出交互项对技术密集水平的影响系数为正但变为不显著外，其它参数估计和显著性结果均与之前相同。整体而言，前述模型实证分析结论具有较好的稳健性。

4.2 替换调节变量的稳健性检验

本文使用各省藏书量(Book)取对数作为知识溢出的代理变量，以此衡量地区知识规模。表7结果显示，藏书量对风险投资水平与技术密集水平间的关系具有正向调节作用但不显著，其它交互项系数和显著性均与前述模型实证分析结果一致，说明前述模型结果的稳健性较好。

5 进一步检验

由于各省(直辖市、自治区)在经济发展水平、市场环境和资源禀赋方面存在差异，本研究把全样本划分为东部、中部、西部三大区域，分别开展区域估计和分析。根据国家统计局统计口径，将北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东、海南等11个省(直辖市、自治区)界定为东部地区，将山西、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北、湖南等8个省(直辖市、自治区)界定为中部地区，将内蒙古、广西、重庆、四川、贵州、云南、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆等11个省(直辖市、自治区)界定为西部地区。

表8检验结果表明，风险投资水平对东部、中部、西部地区3个样本空间产业高质量发展的影响呈现明显差异性特征。回归(1)-(3)结果显示，东部地区风险投资水平对技术密集水平和绿色化发展的影响系数均在1%的水平下正向显著，且拟合度R2分别为0.170、0.844，优于全国层面(全国层面样本模型的R2分别为0.066、0.799)。另外，风险投资水平对产业价值创造的影响系数在10%的水平下正向显著，拟合度R2为0.258。检验结果说明，在东部地区，较高的风险投资水平能够从产业价值创造、技术密集水平和绿色化发展方面促进当地产业发展质量提升。

以中部地区为样本的回归(4)-(6)估计结果显示，风险投资水平对产业高质量发展各变量的影响系数均不显著，甚至出现符号不一致的情况。具体来说，其对价值创造和绿色化发展的影响系数为正，对技术密集水平的影响系数为负。显然，中部地区风险投资对产业发展质量的影响较为复杂，近年来，风险投资在中部地区日渐活跃，该检验结果可能是风险投资影响的滞后性所致。

在西部地区，回归(7)检验结果显示，风险投资水平对产业价值创造和技术密集水平的影响为正，但回归系数不显著。这种正向影响可能受益于中央政府提出的西部大开发战略，以及2007年“十一五”规划中明确提出的加大西部投资的倡议。政策鼓励东部地区向中西部地区进行产业转移，一定程度上推动西部地区生产资源获取和企业价值创造能力提升，促进劳动密集型加工业发展和价值创造，但风险投资产生的推动作用并不显著。

整体而言，分地区分析发现，风险投资对产业高质量发展的促进作用主要体现在风险资本更为活跃和发达的东部地区。由于东部地区风险投资水平较高，更容易实现产业集聚、知识集聚和人才集聚，从而实现产业结构优化和质量改善。中、西部地区受投资环境限制，风险投资集聚水平相对较低，其对产业高质量发展的积极作用没能得到充分发挥。

6 结语

6.1 结论

本文利用2005—2018年省级面板数据，从微观主体层面深入研究风险投资水平对产业高质量发展的影响机制。

(1)从全国层面看，风险投资水平能够促进产业价值创造、技术密集水平提升和低碳绿色化发展。

(2)地区知识溢出水平在风险投资与产业高质量发展间具有调节机制和门限效应，在知识溢出水平高的地区，风险投资更有可能发挥对产业高质量发展的推动作用。当地区既有知识溢出水平和风险投资水平较高时，地区产业发展更容易在质量上得到改善。门槛值下体现出的知识溢出不足则会抑制风险投资对产业发展质量的积极带动效应。

(3)进一步分地区讨论发现，风险投资对产业高质量发展的推动作用存在显著地区差异。风险投资水平提高对东部地区产业价值创造、技术密集水平和绿色化发展存在显著促进作用，但对中部地区和西部地区产业高质量发展的推动作用则存在惰性。

6.2 实践启示

(1)相较于发达国家，我国风险投资起步较晚，但近年来对国内产业价值创造、产业内技术密集程度、低碳绿色发展均起到显著促进作用。由此可见，在中国金融发展体系结构尚存在失衡问题，以及产业高质量发展对金融的需求与金融业所能提供的服务尚不匹配的现实情况下，合理发展和运用风险投资是提升产业发展质量的高效路径。为了提高地区风险投资水平，需要建立开放多元化的风险投资生态系统，通过鼓励公司风险投资、吸引国外风险投资等形式，扩大地区风险投资规模，促进地区多样化投资经验积累以及风险投资人才培养，从而促进技术和知识在产业间溢出与扩散。

(2)研究表明，地区知识溢出有助于风险投资发挥对产业高质量发展的推动作用。鉴于知识外部性和空间溢出性特征，区域在加强自有知识积累的同时，还应重视外溢知识获取。具体来说，地区可通过吸引科技人才、加强产学研合作交流、吸引各项创业资源集聚、吸引跨区域投资和贸易等方式获取更多外溢知识。政府需营造良好的环境，通过多元化手段促进当地知识生产，为区域间的充分交流与密切合作搭建平台，帮助当地企业充分理解和吸收风险投资带来的创新技术及增值性服务，使地区隐性知识积累与显性资本投入高效结合，从而有效推动地区产业质量改善。

(3)东部地区风险投资对产业高质量发展的积极影响为中、西部地区起到较好的示范作用。中、西部地区在通过承接产业转移驱动产业结构调整的同时，要充分挖掘和运用现代金融手段，促进产业结构升级和质量改善。中、西部地区政府应积极为企业搭建与创投资本对接的平台，发挥自身为资本找项目、为项目找资本的“桥接”作用。政府应进一步加大创业投资力度，并针对产业特点成立特定产业引导基金，如战略性新兴产业引导基金，从而有规划、有侧重地利用风险投资驱动产业高质量发展。

此外，东部地区依托风险投资的集聚效应对产业高质量发展具有显著助推作用。由此带给中西部地区的启示是，地区在吸引风险投资时，需要依据本区域产业规划，吸引具有相应行业专长的风投，并通过风险投资集聚形成知识、人才、技术合力，从而契合地区产业发展需求。总之，风险投资是支持高新技术产业发展、推动科技与金融结合的关键点，中西部地区应抓住战略机遇，积极借鉴东部地区先进经验，制定适合地区发展的政策规划，构建科技、金融、人才、产业共轭驱动的融合模式。

6.3 不足与展望

本文存在以下局限性：未分行业开展行业差异性分析，这或是未来需要深入研究的地方。未来可进一步分析风险投资推动产业高质量发展的内在机制、影响时滞，以及其它区域环境因素对风险投资与产业高质量发展关系的影响，以期准确分析影响机制的作用力度、作用时点和作用边界，从而找到通过风险资本投入提升产业质量的实践方向。

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(责任编辑：张 悦)